中信证券-玉禾田-300815-2019年业绩快报点评：业绩高增符合预期，专注创造价值-200228

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　　核心观点
　　公司全年业绩3.01元，略微超预期；公司专注运营，纯运营商身份推动公司股东回报长期在业内维持领先水平；环卫行业内龙头公司提效拐点已经到来，行业景气持续向好。小幅上调2020~2021年EPS预测至2.96/3.89元，维持“买入”评级。
　　全年业绩3.01元，略微超出预期。公司发布业绩快报，实现营业收入35.95亿元，同比增长27.6%；实现归母净利润3.12亿元，同比增长71.5%，折算基本每股收益3.01元，公司业绩基本符合预期。
　　模式虽无差异，但专注运营推升公司股东回报。虽然从运营毛利率、人均收入等指标看，环卫运营目前并没有因为运营主体不同而体现效率差异，但各家公司在产业链条布局以及财务杠杆运营造成环卫上市公司股东回报差异明显。因募投资金发挥效用需要时间转化，且公司当前的高杠杆率也不可持续，但考虑公司作为纯粹的市政环卫和物业保洁运营商，公司的资产周转率远超同行，预计ROE未来虽然将有所下降，但仍将维持较高水平且在行业表现优异。
　　疫情加速市政环卫集中度提升趋势。新冠疫情将加速国内环卫行业用机械去替代人工的趋势，推动环卫行业从轻资产向重资产过渡，有助行业内头部公司树立资产壁垒；我们预计疫情结束后政府会加大公共卫生领域投资力度并提升环卫需求广度&深度。综合来看，疫情结束后，预计能提供精细化服务的优质环卫公司将依靠服务质量赢得客户认可并快速提升市场份额，助力市政环卫行业集中度提升。
　　行业效率趋势：行业毛利率迎上行拐点，提效阶段已至。进入2019年后，环卫上市公司普遍迎来管理规模临界点。预计在管理合同规模扩张到一定水平后，新中标合同中员工补缴社保对运营成本的压力会被充分稀释，环卫运营公司积累的管理经验也会逐步丰富并推动管理经验异地复制。
　　风险因素：项目拓展不及预期；政府支付能力下降；人工成本大幅上升。
　　投资建议：考虑公司业绩略超预期且环卫行业处于快速发展态势当中，我们小幅上调公司2020~2021年订单假设，并相应将2020~2021年净利润预测上调5%/5%至4.09/5.38亿元，EPS小幅上调至2.96/3.89元，股价对应2019~2021PE为42/32/24倍。公司成长弹性和股东回报突出，维持“买入”评级。