中泰证券-华润微-688396-半导体IDM龙头，聚焦于功率与特色工艺-200228

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　　投资要点
　　国内最大的功率半导体企业。华润微电子是华润集团半导体投资运营平台，历史可以追溯到1999年，经过二十年发展，公司形成以IDM模式运营的半导体企业，聚焦于功率半导体、智能传感器与智能控制领域，同时提供晶圆代工服务。以销售额计公司在2018年中国本土半导体企业排名中位列第十，是前十家企业中唯一的IDM企业。在功率半导体领域，公司2018年实现销售额21.7亿元（子公司重庆华微和华润华晶2018年营业收入合计数），是中国规模最大的功率器件企业。
　　耕耘产品与方案、制造与服务两大板块。在产品与方案板块，公司以功率半导体为主，而尤其以MOSFET为核心产品，在国内MOSFET市场位居第三名。此外智能传感器公司以MEMS为特色，在功率IC领域公司以完备的BCD工艺技术平台开拓AC-DC、无线充IC、音频IC等产品。在制造与服务板块，公司以晶圆制造为核心，拥有三条6英寸线、两条8英寸线；封装测试产能有一条圆片测试产线、一条封装产线、一条成品测试产线；此外还有一条掩膜制造产线，是国内前三的本土晶圆制造企业，尤其以特种工艺见长，在中国模拟晶圆代工行业处于领先地位。近几年内公司的产品与方案业务板块收入占比有所提高，从2016年度的30.52%增长到2019H1的43.40%，未来公司两大板块相辅相成，共同驱动公司成长。
　　全球功率半导体规模约400亿，中国本土企业有较大成长空间。2018年全球功率半导体市场规模约为391亿美元，中国占全球功率半导体市场需求比例超过三分之一，是全球最大的功率半导体消费国。国内功率半导体超过百亿美金的市场基本被海外企业所占据，中国企业在主要的功率器件领域如MOSFET、IGBT等都非常弱小，随着以华润微为代表的国内半导体企业逐步在产业中赢得市场地位，进口替代成为国内功率半导体企业最大的成长逻辑。
　　折旧摊销下降与行业景气趋暖，公司盈利有望回升。半导体行业属于资本密集型和技术密集型产业，业务特点决定了公司对于设备和技术的投资较大，从而导致公司的固定资产较重、折旧摊销较高。行业景气度一方面影响价格，一方面影响产能利用率，两者共同导致了企业盈利波动。随着半导体周期触底回升，以及公司主要生产线机器设备逐渐到达折旧年限，公司业绩有望重回增长。
　　盈利预测与估值。公司是国内稀缺的以IDM模式运营的半导体企业，也是规模最大的功率半导体企业，上市之后有望借助资本市场进一步巩固自身产业地位，竞争优势将进一步凸显。我们预测公司2019~2021年营业收入为57.27亿、68.82亿、81.63亿元，同比增长-8.67%/20.17%/18.61%；归母净利润为3.63亿、4.81亿、5.97亿元，同比增长-15.46%/32.54%/24.07%。首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：行业周期波动。代工业务竞争趋于激烈。新技术开拓不及预期。