华创证券-生猪养殖行业深度研究报告：三元留种效率低或致低补高淘，当前非瘟疫情相对稳定-200228

《华创证券-生猪养殖行业深度研究报告：三元留种效率低或致低补高淘，当前非瘟疫情相对稳定-200228（14页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《华创证券-生猪养殖行业深度研究报告：三元留种效率低或致低补高淘，当前非瘟疫情相对稳定-200228（14页）.pdf（14页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

　　生猪养殖行业补栏以三元留种为主，转能繁高峰期为2019年10月至2020年3月。生猪繁育体系包括曾祖代-祖代-父母代-商品代，本轮去产能，除涉及二元母猪之外，祖代产能损失也过半，从曾祖代增产至二元母猪存栏上升至少需要28个月，从曾祖代增产至商品代生猪出栏需要38个月，二元种猪产能恢复耗时长。由于二元种猪供应处于断档期，全行业补栏以三元留种为主。非瘟疫情在各地爆发时间不同，三元留种时间也有差异：①东北留种高峰期在2019年7-9月，转为能繁高峰期在2019年10-12月；华北留种高峰期在2019年8-10月是高峰期，转为能繁高峰期在2019年11月-2020年1月；②西南和华南留种高峰期在2019年11-12月，转为能繁高峰期在2020年2-3月，西南、华南地区三元留种将推动今年2-3月份全国能繁母猪存栏量继续上升。
　　三元留种母猪效率低，后期或低补高淘。三元留种对生产效率影响主要体现在：①二元、三元母猪配种成功率分别为94%、75%；②二元、三元母猪分娩率分别为90%、70%；③二元、三元母猪MSY分别为20头、12-14头。综上，三元后备母猪生产效率较二元后备母猪降低67.4%-74.7%，三元能繁母猪生产效率较二元能繁母猪降低59.2%-68.3%，这里还未考虑使用期限缩短，及后代生长速度下降。今年春节后大量配种失败的三元母猪被淘汰，主产区淘汰母猪价格降幅达2-5元/斤，因三元留种效率过低，后期三元母猪或出现低补高淘的现象。目前二元种猪补栏积极性不减，扩张仍以规模猪场为主。
　　非瘟疫情相对稳定，上市猪企受损显著低于行业。因新冠疫情爆发，区域调运受限，非瘟疫情稳定，2月14日-20日，全国出栏体重低于90公斤的商品猪占比仅10%，处于2019年11月下旬以来最低水平。据涌益咨询公布数据，本轮周期母猪存栏较非瘟前最大降幅近50%，然而，上市猪企生产性生物资产损失显著低于行业。①出栏量前五上市猪企：温氏生产性生物资产最大降幅9.9%，牧原最大降幅5.9%，正邦最大降幅24.6%，新希望最大降幅12.3%，天邦最大降幅23.8%；②其他猪企：傲农生物、金新农生产性生物资产快速增长；天康生物最大降幅30.9%。2019年全国生猪出栏量同比下降21.6%，全国规模以上屠宰企业生猪屠宰量同比下降25.7%，上市猪企出栏降幅显著低于行业。
　　主流上市猪企受非瘟影响生猪出栏量18%-35%。我们用“次年生猪出栏量/三季末生产性生物资产”估算主流上市猪企所受非瘟影响。①2018年温氏“次年生猪出栏量/三季末生产性生物资产”达到历年高点70.9%，2019年该指标降至51.2%，同比降幅27.8%；2018年牧原“次年生猪出栏量/三季末生产性生物资产”达到87.8%，2019年该指标降至72%，同比降幅18%；②2019年新希望“次年生猪出栏量/三季末生产性生物资产”达到67%，较2018年大增35.4%，我们认为这与新希望产能利用率提升，且大量外购仔猪相关；③2019年正邦“次年生猪出栏量/三季末生产性生物资产”为43.2%，同比降幅18.9%；天邦“次年生猪出栏量/三季末生产性生物资产”为46.2%，同比降幅35.4%。
　　猪价高位运行时间或超预期，主流猪企迎巨大扩张机遇。从静态角度看，2019年11月全国能繁母猪存栏环比大增4%，对应今年11月生猪出栏量将环比上升。从动态角度看，目前非瘟疫情虽相对平稳，但随着新冠疫情趋稳后调运的放松，非瘟疫情或有回升态势；三元留种效率较二元种猪大幅降低，三元母猪或出现低补高淘的态势；我们再考虑产业私用非瘟疫苗所造成的负面后果，以及新冠疫情带来产能被动出清及补栏受阻，2020-2021年猪价料将维持高位。上市猪企受非瘟疫情影响显著低于行业，大型养殖集团正迎来巨大的扩张机遇，市占率有望大幅提升。主流上市猪企除拥有种猪资源，雄厚的资金实力，生物安全防控能力提升已成为重中之重，生物安全防控效果将直接影响生猪出栏价格、出栏体重、养殖成本，进而影响到盈利能力和扩张速度，我们继续看好生猪养殖板块的投资机会。
　　风险提示：非瘟疫情失控；猪价上涨不及预期