川财证券-新能源汽车行业锂电材料系列深度报告（一）：电解液洗牌告一段落，行业景气上行-200227

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　　行业洗牌告一段落，电解液回归化工品属性。经历2015-2016年量价齐升阶段以及2016-2018年产能过剩、价格战激烈的阶段之后，电解液及六氟磷酸锂逐步回归化工属性。其生产工艺和制备流程并不复杂，然而安全和环保是行业较为重要的门槛。在我国，具备前期生产经验、上下游整合能力、行业地位稳固的企业才能在竞争中胜出，不断扩大规模优势，强者恒强。
　　动力市场空间广阔，电解液需求将持续增长。2019年末，工信部发布《新能源汽车产业发展规划（2021-2035）》征求意见稿，明确到2025年，新能源汽车新车销量占比达25%左右。根据测算，2025年新能源汽车销量有望达到725.5万辆，CAGR超过30%，增速可观，动力电池装机量及锂电材料消耗量增速可期，电解液需求将持续增长。
　　磷酸铁锂电池重获青睐，电解液迎来新机遇。在补贴退坡时代，成本较低、安全性佳、循环寿命长的铁锂电池的性价比凸显，随着CTP技术应用、刀片电池技术成熟，铁锂电池有望摆脱低能量密度的短板，在乘用车领域的渗透率将显著回升。铁锂电池对电解液的需求量较三元电池提升了约30%（400吨/GWh），若2020年之后磷酸铁锂电池的渗透率如期大幅提升，电解液的市场需求将大幅高于预期水平。同时，铁锂电池渗透率的提升也将增加溶剂的使用量20%~30%，因此将大幅拉动溶剂的市场需求，溶剂有望迎来爆发式增长。
　　横向纵向深化布局，产品差异化提升企业竞争力。产品同质化难以获得超额收益，头部企业通过对产业链的横向或纵向整合，获得成本和技术优势，提升产品差异化水平。天赐材料拥有碳酸锂-电解质-电解液的纵向一体化的生产线，具备成本方面的优势；新宙邦具有电解液-有机溶剂-添加剂-电解质的横向协同优势，不断开发优质添加剂，丰富产品结构，有助于公司拓展高端市场；多氟多具有HF-电解质的纵向产业链，成本可控；石大胜华也向下游渗透，形成溶剂-电解液的协同产业链。
　　投资建议
　　受益全球新能源汽车的快速推广、国内发展规划的定调，电解液市场需求有望持续向好；磷酸铁锂电池重新获得国内乘用车市场的青睐，将进一步扩大市场对电解液（包括六氟磷酸锂和电池溶剂）的需求，行业景气度有望持续走高。规模效应、产业链延伸布局、深度绑定优质客户已成为电解液头部企业进一步扩大领先优势的三大手段，我们看好具备这三大优势的行业领跑企业。
　　相关标的：新宙邦、天赐材料、江苏国泰、杉杉股份、多氟多、石大胜华。
　　风险提示：政策风险、重大安全事故风险、新能源汽车销量不及预期