国金证券-金禾实业-002597-成本不断优化，持续完善产业链布局-200229

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　　业绩简评
　　公司发布2019年业绩快报，预计2019年公司实现营收39.7亿元，同比下滑3.89%；实现归母净利润8.09亿元，同比下滑11.28%。业绩符合我们预期。业绩下滑原因为：主要食品添加剂产品销量均有不同幅度的增长，但香料甲乙基麦芽酚和甜味剂三氯蔗糖产品价格较上年同期降幅较大；同时，受到宏观经济影响，2019年度部分大宗化学品价格和销量有所下滑。
　　经营分析
　　延伸产业链布局，长期空间巨大：公司1-2年内将投产项目有5000吨麦芽酚项目、5000吨三氯蔗糖项目和4500吨佳乐麝香项目。其中5000吨甲乙基麦芽酚项目投资额为5.21亿元，建设周期12个月，预计实现营业收入5.68亿元；4500吨佳乐麝香项目投资额为3.6亿元，建设周期12个月，预计实现营业收入10.88亿元，5000吨三氯蔗糖项目投资额为8.64亿元，建设期为18个月，预计实现营业收入10.27亿元。以上项目投产后预计带来新增营业收入26.83亿元，对比2018/2019营业收入有60%以上的空间。
　　甜味剂龙头，优势产品市占率不断提升：公司现有安塞蜜产能12000吨，全球市场占有率60%以上；三氯蔗糖产能3000吨，伴随着5000吨装置的投产，公司三氯蔗糖产能将达到全球第一；公司麦芽酚产能4000吨，其中甲基麦芽酚市场占有率70%，乙基麦芽酚市场占有率50-60%，5000吨甲乙基麦芽酚的投产将进一步强化公司甲乙基麦芽酚的市占率。
　　成本端不断优化，经济效益持续提升：2019年7月，公司1万吨糠醛及4万吨氯化亚砜装置正式投产，氯化亚砜是三氯蔗糖的原材料，公司的三氯蔗糖、麦芽酚等产品成本进一步降低。公司凭借工艺优化能力不断降本增效，先后进入甲乙基麦芽酚、安赛蜜和三氯蔗糖等领域，并且获得了绝对的市场份额和定价权，我们看好公司围绕现有产品进行横向、纵向一体化布局，未来往医药中间体、医药溶剂、香精香料、甜味剂等多个下游领域不断延伸。
　　投资建议
　　公司持续降本增效，延伸产业链布局，整体向精细化工不断转型，周期波动缩窄。我们分别微调公司2019-2021业绩预测-0.5%、4.2%、6.5%，预计公司2019-2021年归母净利润分别为8.1亿、9.51亿和10.94亿。EPS分别为1.45、1.70、1.96元，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　产品销量低于预期；产品价格下跌；公司产能建设及投放进度不及预期。