兴业证券-韵达股份-002120-19Q4以价换量，业务量继续高增长-200301

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　　事件：
　　公司发布2019年业绩快报，2019年营收346.24亿元，同比+149.89%；归母净利润26.56亿元，同比-1.57%。
　　点评：
　　2019年全年业务量高增长，市场份额继续提升，单件净利润下降。2019年，公司快递业务量100.3亿件，同比+43.59%，市场份额达到15.79%，比2018年提升2个百分点，继续稳居行业第2。营收高增长主要是口径变化，19年1月开始将派费纳入了营收。单件净利润0.265元。剔除2018年处置丰巢股权因素影响，则2019年归母净利润同比增长17.68%。
　　 2019年Q4业务量继续高增长，业绩降速。公司2019年Q4业务量30.97亿票，同比+39.38%（行业22.80%，顺丰49.02%，申通34.05%，圆通33.45%，中通35.93%、百世30.40%），归母净利润7.01亿元，同比-1.39%，单件净利润0.226元，同比-29.85%。四季度利润负增长主要原因为行业竞争加剧，韵达更加注重业务量增长，投放较多补贴或折扣。另外，约8500万元的净营业外支出也拉低了利润。
　　2020年1月份公司件量下滑，2月中下旬快速恢复。2020年1月，受春节错位和外部冲击影响，公司件量同比下降3.95%（但优于加盟快递同行），2月10日全面复工后，日均件量快速回升。
　　政府出台多项政策，大幅减轻公司上半年成本压力。近期，政府部门出台了3项对快递行业减负明显的政策：1）快递行业增值税减免，2）高速通行费减免，3）三项社保费阶段性减免。我们预计，收费公路通行费及社会保险费阶段性减免约使韵达总部减负超2.6亿元（税前）。相关影响主要体现在20年2-6月份。
　　电商快递价格竞争激烈，公司龙头地位巩固，行业集中趋势不变。过去几年跃升为行业规模第二的韵达，证明了其战略聚焦和精细化管控的成效。2019年，虽然行业竞争加剧，但公司仍然保持份额稳步提升，利润表现行业领先，龙头地位仍然稳固。近期行业面临外部冲击，韵达表现了较强的网络稳定性和较快的业务恢复速度。电商快递行业仍处于垄断竞争阶段，技术和管理同行之间可学习。但不同企业处于不同的发展阶段，领跑者的优势在于先发的规模和成本优势，以及在发展阶段上的迭代能力。韵达在业务量规模、成本、利润规模、历年财务指标稳定性、战略定力和应对竞争的迭代能力等方面具备优势，我们看好其份额持续提升成为寡头的潜力。我们调整公司盈利预测，预计20、21年归母净利润分别为30.51、36.68亿元，对应EPS分别为1.37、1.65元，对应2月28日收盘价PE分别为21.6X、18.0X。维持“买入”评级。
　　风险提示：快递需求低于预期；资本开支超预期；快递行业价格战加剧。