东吴证券-中炬高新-600872-扩渠道增动能，美味鲜加速前进-200301

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　　事件
　　公司发布19年业绩预告，19年实现营业收入46.7亿元，同比增长12.2%，归母净利润7.2亿元，同比增长18.2%；其中19Q4实现营业收入11.4亿元，同比增长14.2%，归母净利润1.7亿元，同比增长41.6%。
　　投资要点
　　美味鲜表现亮眼。19年实现营收46.7亿元，同增12.2%，其中19Q4实现营收11.4亿元，同增14.2%。拆分业务看，19Q4美味鲜实现收入11.1亿元，同增19.1%，增速环比提高4.8pct，预计1）18Q4基数较低，当期收入9.3亿元，同增10.7%，2）前期销售费用大幅投入提升品牌实力、下沉市场开发等贡献收入增长，3）春节提前经销商备货。19Q4美味鲜实现归母净利1.9亿元，同增61.7%，增速环比提高44.2pct；公司实现归母净利润1.7亿元，同增41.6%，预计1）美味鲜毛利率有所提高；2）19年9月，公司第一期债券摘牌，预计利息费用环比下降。3）少数股东权益预计占比有所降低。
　　春节期间渠道压货较少，餐饮消费转向家庭。生产端，2月16日就恢复了三条酱油的包装线生产，现返工上岗1025名，其中本地工人占比约八成，复工率达90%，压制较大的省外物流也在逐步解除。销售端，根据草根调研，目前渠道库存约为1-2月，部分经销商主营餐饮渠道，库存或有偏高，部分餐饮库存转向C端销售以缓解压力。目前中炬餐饮渠道收入占比约30%，我们测算假设疫情在3月底得到有效控制，对中炬一季度收入影响可控。调味品龙头虽短期受疫情影响，但后续有能力通过捆绑销售、营销促销，折扣等方式来清理渠道库存、平滑疫情影响。
　　管理调整基本完成，积极迈向五年双百。渠道上，预计20年将进一步加大空白市场开发，且对比海天看，公司餐饮渠道仍有开发空间。中炬高新渠道利润厚、周转效率高，渠道订货意愿较强，看好公司产品力和渠道力推动增长。管理上，招兵买马加速销售布局，公司计划大幅增加销售费用和销售人员，预计20年销售人员将有显著增长助力开疆拓土。公司将以更快的速度开拓市场，开展办事处裂变，尽快完成全国化布局。新管理层对公司发展战略已经明晰，19年管理层调整基本到位，激励配套做出相应改进，在管理效率上已有所改善，预计20年将进一步通过激励措施释放员工活力，助力迈向五年双百。
　　投资建议：公司23年目标营收过百亿和年产销量过百万吨，薪酬考核落地激发员工活力，体制机制优化提升公司效益，宝能入主后对公司经营能力和战略定力的全方位提升，五年双百可期。预计19-21年公司营收分别为47/54/65亿，同比+12/16/20%；归母净利为7.2/8.6/10.6亿，同比+18/19/24%，PE分别为42/35/28X，维持“买入”评级。
　　风险提示：产品竞争趋于激烈，原材料成本波动，食品安全风险。