光大证券-洋河股份-002304-公告点评：不破不立、静待拐点-200301

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　　◆事件：洋河股份发布2019年业绩快报，2019年公司预计实现营业总收入231.1亿元，同比下降4.34%；实现归属上市公司股东的净利润73.42亿元，同比下降9.53%。
　　◆调整进入深水区，客观看待四季度经营波动：2019Q4预计实现营业总收入20.13亿元，同比下降37%，连续两个季度出现较为明显的收入下降。2019年下半年开始，为全面解决在省内出现的经销商库存较高、渠道价格体系倒挂等问题，公司进行主力产品的控货挺价处理，2019Q4的收入增速波动符合现阶段的经营战略，着力于解决现阶段发展的主要矛盾，立足更长远稳健的发展。2020年春节前调研反馈，公司无论是渠道库存表现还是主力产品价格表现均有一定改善，调整的阶段性成果已经显现。2019Q4预计实现净利润1.96亿元，同比下降82%，净利润伴随着收入增速的波动而波动，预计梦6产品的全面停货对利润影响较大。
　　◆不破不立，全方位改革助力：2019Q4开始，公司继续破局、全方位的改革助力。1）组织架构上，高端梦之蓝产品与海之蓝/天之蓝分部门运作，优化考核和市场运作方式，梦之蓝强化团购资源的开拓，提供集中资源支持；2）产品结构上，省内梦6+全面替代梦6，在品质和产品包装上进一步升级，拉升梦6产品的价格和品牌价值，为后续主力产品恢复价格拉开空间；3）经销商管理上，控制发货节奏、优化经销商库存，同时改善费用投放方式和经销商利润体系，逐步稳定价格、恢复经销商信心。
　　◆盈利预测与估值：2019Q4公司推出了股份回购方案，回购股份拟用于对核心骨干员工实施股权激励或员工持股计划。目前回购方案已经开始实施，长期激励机制的推出有助于充分调动员工的积极性，符合长期发展战略。考虑到公司19年业绩快报低于预期，我们下调盈利预测，分别预计2019-21年EPS分别为4.87/5.26/5.86元（前次5.54/6.27/7.21元），同比增长-9.83%/8.06%/11.5%。当前股价对应2020-21年的PE分别为19x/17x，考虑到公司自足长远，积极变革，长期核心竞争优势依然稳固，以及公司在板块内仍具有一定的估值优势，维持“买入”评级。
　　◆风险提示：经济环境波动影响白酒需求；省内竞争格局恶化；改革效果不达预期等。