天风证券-有道-DAO.US-借力有道工具，发力在线大班，实现华丽转型-200303

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　　中国领先的在线教育公司，深耕在线教育产业。
　　有道成立于2006年，隶属于中国领先的互联网技术公司网易。2019年上半年，有道月平均访问用户超过1亿人，对数以千万的用户而言，有道是查找单词、翻译外语、准备考试和掌握新技能的必去之地。有道通过科技，丰富各个年龄段的人们的生活，引导用户追求知识、分享想法。从在线知识工具开始，有道目前提供一套可访问、可靠和值得信赖的全面的学习产品。
　　FY19付费用户同比+29.49%达83.3万人，客单价大幅增长
　　公司对学习服务和产品的拓展使得其营收快速增长，2017- 19年的付费学生注册人数分别为41.8万，64.36万和83.34万人。
　　客单价持续大幅提升，有道精品付费课程客单价从2017年到2018年由363元提升至559元，2019年提升至899元，2018年和2019年分别同比增长53.99%和60.82%。有道精品课程（属于网上课程）重点关注K12学生用户，课程覆盖全面，发展空间大。有道付费课程中最大的班级有大约6000名学生参加，规模效应降低成本。K12课程还提供面向6至14岁的孩子的编码课程。
　　2019年总营业收入达13.05亿元，同比增长78.36%
　　收入主要来自两部分：学习服务与产品收入和网上服务收入。2019年学习服务与产品收入8.5亿元，同比增长98.70%；网上服务收入8.5亿元，同比增长49.57%。
　　2019年网上课程收入6.08亿元，同比增长84.43%，占总收入46.56%；其中有道精品课程收入4.72亿元，同比增长66.05%，占总收入36.16%。2019年网上课程收款9.4亿元，同比增长124.88%；主要来自有道精品课程收款贡献7.49亿元，其同比增长108.06%。。
　　首次覆盖，买入评级
　　目前在线教育公司PS如下，板块平均PS2019-2021年分别为21.8x、13.7x、10x；我们预计有道2020-22年收入分别为27亿、47亿、75亿，2020年给予行业平均估值13xPS，对应351亿人民币，50亿美金，44美元/ADS。
　　风险提示：1、在合并的基础上运营经验有限；2、主要产品前景不确定；3、不确定能持续吸引客户；4、有净亏损历史不确定未来可盈利能力