华西证券-卫光生物-002880-血制品去库存，行业进入供不应求阶段-200305

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　　产品收入高增长，存货下降，去库存周期结束。
　　公司发布2019年报，利润分配方案为每10股派发现金红利3.2元（含税）并送红股5股（含税）。2019年实现收入8.2亿元（+19%）、归母净利润1.7亿元（+9%）、扣非后归母净利润1.6亿元（+11%）；Q4单季度实现收入2.9亿元（+31%）、归母净利润0.6亿元（+28%）、扣非后归母净利润0.6亿元（+29%）。Q4单季度收入和净利润增速明显加快为全年最高水平。核心产品白蛋白实现收入3.4亿元（+10%）和静丙实现收入3.1亿元（+33%）。公司存货为4.7亿元，同比下降约7%，血浆原材料、在产品和库存商品都有一定程度的下降，表明公司在2019年加大了投浆生产力度并销售至终端。结合公司产品销售收入增速和存货下降趋势，我们认为公司血制品去库存周期已结束，销售恢复正常。
　　疫情导致2020年采浆量减少，行业出现供不应求。
　　受到疫情影响，全年采浆量将受到影响，中性估计2020年采浆量约8379吨，下滑8%，血制品进入供不应求阶段。尤其是静丙由于在新冠疫情防治中发挥了重要作用，临床认知度进一步提升，市场需求将进一步扩大。
　　采浆量持续增长，因子类产品获批增厚业绩。
　　2019年公司采浆量增长6%，估计在400吨左右；投浆量增长9%，估计在370吨左右。海南万宁浆站已完成建设，正在申报采浆许可证，将成为公司采浆量增长的新来源。纤原将从2020年开始贡献业绩，凝血因子8和凝血酶原复合物已进入临床，陆续获批将进一步提升公司的盈利能力。
　　投资建议
　　根据公司年报产品分拆对盈利预测进行微调，预计2020-2021年归母净利润分别为2.35亿元/2.92亿元（原预测值分别为2.30亿元/2.90亿元），分别增长37%/20%，对应PE分别为30倍/25倍。维持“买入”评级。
　　风险提示
　　新冠肺炎疫情导致采浆量低于预期；产品价格波动风险。