国海证券-创投基金减持新规落地点评：有利于初创企业融资，减持对市场冲击有限-200308

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　　事件:
　　2020年3月6日，证监会发布《上市公司创业投资基金股东减持股份的特别规定(2020年修订)》(以下简称《特别规定(2020年修订)》)，上海证券交易所、深圳证券交易所同步修订实施细则，自2020年3月31日起实行。本次修订简化了反向挂钩政策使用标准，利好中小企业和科技企业，同时具有针对性的放宽了项目减持限制，促进大宗市场交易，有利于市场上长期资本形成。
　　投资要点：
　　简化了创投基金反向挂钩政策适用标准，缓解私募股权投资基金、创业投资基金“退出难”。反向挂钩政策指的是创投基金所投股份的锁定期与IPO之前的投资期限成反比，即基金前期投资的时间越长，项目减持时间越短。2018年3月证监会发布的《《上市公司创业投资基金股东减持股份的特别规定》（以下简称《特别规定》），要求创投基金申请享受反向挂钩政策需要符合两个条件：除了项目投资时符合“早期中小企业”或者“高新技术企业”条件外，还要求该基金“对早期中小企业和高新技术企业的合计投资金额占比50%以上”。《特别规定(2020年修订)》对反向挂钩政策予以简化优化，仅要求申请项目在投资时满足“投早”、“投中小”、“投高新”三者之一即可，同时删除基金层面“对早期中小企业和高新技术企业的合计投资金额占比50%以上”的要求。
　　此次调整显著放宽了创投基金行业适用反向挂钩政策条件要求，有利于缓解此前创投基金与私募股权行业普遍面临的募资难、退出难等问题。同时，《特别规定(2020年修订)》将进一步鼓励长期资金参与创业投资，引导市场“投早”、“投小”、“投高新”，助力中小企业、高新技术企业发展。
　　放松了创投基金其它方面减持的约束，促进长期资本形成。2017年5月，证监会发布的《上市公司股东、董监高减持股份的若干规定》中规定：集合竞价交易连续90日不得超过1%、大宗交易连续90日不得超过2%、大宗交易的受让方要锁定6个月、非公开发行股份解禁后12个月内不能减持超过50%等，对大股东减持规定较严格。与之前相比，《特别规定(2020年修订)》取消创业投资基金大宗交易方式下减持受让方的锁定期限制，大宗交易是创业投资基金减持股份的重要方式，之前的减持新规阻碍了大宗交易进行，取消锁定期限制后将提高大宗交易方式下受让方的交易动力，提升大宗交易市场活跃度。
　　同时此次还取消了投资期限在五年以上的创业投资基金减持限制，之前《特别规定》中规定“集合竞价交易情况下，投资期低于36个月的，连续90日不得超过1%；投资期超过36个月、低于48个月的，连续60日不得超过1%；投资期超过48个月的，连续30日不得超过1%。大宗交易情况下，相应的减持比例不得超过2%。”本次取消五年以上的基金减持限制，体现了对长期投资的差异化引导和扶持，有利于真正将长期资金引向创投，促进长期资本形成。
　　有利初创企业融资，市场减持压力不会显著增加。规则的修改显著改善了投资初创小企业创投基金在所投企业上市之后减持面临的限制，有利于创投企业吸引融资――与近期出台的《再融资新规》基调基本一致。考虑目前市场上符合反向挂钩政策的创投基金不是很多，市值占比很小，且解禁需根据限售要求分批解禁，同时科创板也有自身锁定期，不会导致集中在同一时点大量抛售的局面，因此市场减持压力并不会显著增加太多。
　　风险提示：经济低于预期，疫情超预期