民生证券-上海电影-601595-合资成立资管公司，影院并购整合提上日程-200309

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　　一、事件概述
　　公司3月8号发布公告：为保障电影产业健康有序发展，缓解长三角及周边区域影院的经营压力，并推动影院终端产业的整合，公司于3月8日与上影集团、精文投资签署《合资公司合同》，共同投资设立上影资产管理有限公司（暂定名），公司出资0.8亿元，持股40%。
　　二、分析与判断
　　合资成立资管公司，打响影院并购整合“第一枪”
　　公司自2016年来一直推动和实践“影院资产动态调整”的扩张策略，在当前疫情影响导致全国影院持续停业的环境下，行业内众多中小影院现金流告急，经营承受巨大压力。公司作为全国排名TOP15的影投公司，截至2019年9月货币资金超13亿，现金流充沛，有能力推动和开启影院并购整合之路。在当前时点，此举一方面可以缓解行业内现金流匮乏的中小影院的经营压力，另一方面也是公司并购整合、提升市场份额的良好时机。
　　受疫情影响影院行业经营进一步承压，并购整合“呼之欲出”
　　由于2016年来中国电影需求端票房增速持续低于供给侧全国新建银幕数增速，影院行业自2016年至今单银幕产出持续下滑，截至2019年底，全国银幕总数增至6.89万块，单银幕票房由2015年135万下降至2019年93万，影院经营面临较大压力。
　　受疫情影响，全国影院自2020年1月24日起暂停营业，若疫情持续至3月底，测算疫情对全年票房影响将达150亿~200亿，预估占全年票房比重20%~30%。春节档是院线一年中最重要档期，同时也是影院回流资金、获取收入的关键时点。此次疫情冲击下，众多中小影院经营进一步承压，部分影院通过出售卖品回流现金，但仍是杯水车薪，在此背景下，行业并购整合“呼之欲出”。
　　三、投资建议
　　我们认为在疫情事件影响下，院线行业并购整合进程有望提速。鉴于短期事件冲击更多影响的是抗风险能力较差、现金流紧张的中小影院，诸如公司此类现金流充裕的影投公司，通过行业低谷期的并购整合，有望持续提高市占率，营收增速、毛利率和净利率等指标均有望得到提升。预计2020~2021年公司归母净利润分别为1.5亿/2.4亿，对应PE 32X和21X，目前院线行业2020年PE估值在30~35X，鉴于公司于行业内首先开启并购整合，我们认为应享受一定估值溢价，综上给予公司“推荐”评级。
　　四、风险提示：
　　疫情对影院经营冲击超出预期，行业并购整合进度不及预期。