中信证券-建筑行业：喜新不厌旧，新旧动能合力共撑经济-200308

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　　根据政府资金驱动的传统基建投资模型，维持2020基建稳增9%-10%判断；若政策性金融工具及特别国债顺利落地，增速料将升至12.2%。2020年，专项债扩容等均表明财政对基建支持加大；同时货币传导机制逐步疏通及降低项目资本金比例、提升财政撬动比例，将拓宽银行及社会资本参与基建的空间。综合考虑专项债扩容及用于基建比例提升、部分专项债作资本金的乘数效应、用于基建的国家预算内资金稳中有升、以及政府资金撬动比例提升，我们预计2020年基建投资将增长9%-10%至19.9万亿。此外，政策性金融工具及特别国债或有望发力，若能顺利落地，或将带动基建增速进一步回升至12.2%。
　　新基建与传统基建投资主体不同，共同发展而非此消彼长。科技基建占固定资产投资额比重依然较小，传统基建相对更容易直接受政府投资驱动，在逆周期调节中仍有增量空间。传统基建投资中约20%资金由政府投资，且作为经济稳定工具作用显著。而以科技为主线的狭义新基建主要依靠企业自筹资金，更多发挥经济结构转型的支持作用。PPP与专项债是政府资金驱动传统基建的主要载体与工具，据我们统计，PPP入库项目中，新基建占比约为2.2%，如剔除高铁城轨等新旧交叉领域，科技新基建占PPP入库项目比仅约为0.4%。此外，根据财政部规定，专项债作为服务重大基建工程的工具，其资金投向受到严格限制，新基建七大类别中仅能投向城际高铁及城轨领域，据wind数据统计，城际高铁城轨占今年1-2月新增专项债额度的3.6%。我们认为，考虑到新基建与传统基建投资驱动方式不同，而我们的基建增速模型是基于政府投入测算，因此新基建并不会对传统基建构成替代挤占，两者料将从不同领域共同助力经济发展。
　　新旧动能合力，城际高铁、城轨领域行稳致远。城际高铁、城轨是传统基建中唯一列入新基建的子领域，也是传统基建中增速保持较快的板块。我们认为2020年铁路投资料继续保持高位：铁路为中央直投基建领域，预计铁路投资将维持8,000亿元高位；从建设进展看，2016-2019年完成“十三五”营业里程计划增量66%，预计2020年铁路竣工9,469公里，为铁路竣工及投资大年。其中，设计时速250公里/时以上的城际高铁2020年规划通车里程3,027公里，较2019年1,549公里同比+95%。同时，考虑为“十四五”规划蓄力，2020年亦为招标大年。此外，城轨领域中期内仍保持较高景气，未来三年将有27城市城轨规划年限到期，2020-2021年料将进入批复高峰期。我们预计2020-2022年城轨总运营里程CAGR为19%，期间城轨总投资约3.5万亿元，其中土建投资约1万亿元。因此，高铁、城轨料将享受新旧动能合力推动，保持稳增。
　　风险因素：财政扩容不及预期，铁路、城轨招投标量不及预期等