西部证券-八方股份-603489-首次覆盖：电踏车电机龙头供应商，全球化布局未来可期-200309

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　　核心结论
　　电踏车电机龙头企业，业绩高速增长。2003年成立至今，公司依靠轮毂电机、中置电机产品深耕电踏车行业，海外业务占比接近45%，2018年欧美市占率达33%，已在全球市场与博世、雅马哈、禧玛诺等展开竞争，客户涵盖Prophete、迪卡侬、Arcade Cycles等一线电踏车厂商。2015-2018年，公司营业收入CAGR达51.11%，归母净利润CAGR达78.20%，核心产品毛利率在40%以上，18年加权ROE高达63%。
　　欧美市场高增长，中国市场放量可期。日本电踏车渗透率已达42%，而2018年欧洲、美国电踏车渗透率仅为13%/2%，欧美电踏车增长空间巨大；国内随着新国标落地，传统电动车出清，以及骑行人群对电踏车认可度的提升和共享电动车的发展，中国电踏车市场年需求量有望超过750万辆。
　　新产能释放打破产能瓶颈，销量有望增长。2019 H1公司电机产能利用率超过170%，产能利用率已近饱和。在建新产能预计2年后达产，达产后中置电机、轮毂电机产能将分别达到62.64/62.2万台，产能分别提升276%/ 50%。
　　中置电机销售占比提升，增厚公司综合毛利率。中置电机是公司毛利率最高产品，2019H1毛利率达51%，16-18年中置电机销售收入占电机业务收入的比例为52%/56%/58%，中置电机逐步取代轮毂电机成为公司主营产品，随着产能结构的调整，以及欧美高端需求带动，19-21年中置电机销售收入占电机业务收入占比有望提升到60%/63%/67%，公司毛利率有望增厚。
　　投资建议：预计2019-2021年公司营业收入将达到12.43/15.85/21.52亿元，归母净利润为3.19/4.03/5.96亿元，YoY+37%/27%/48%，EPS为2.66/3.36/4.96，考虑到电踏车行业具备高成长性，公司产品及技术行业领先，保守给予公司20年行业平均的36倍PE估值，对应目标股价120.96元，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：反倾销及关税风险，市场增长不及预期，产能扩张不及预期。