中信证券-东珠生态-603359-深度跟踪报告：订单放量现金充足，强劲增长与财务健康兼顾-200311

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　　公司为生态湿地修复龙头，聚焦国家湿地公园，深入布局国储林和沙漠公园，致力实现生态修复行业全覆盖。公司新签订单放量且现金充足，我们认为公司未来在业绩较快增长的同时料保持财务状况的健康。我们维持2019-21年净利润预测3.93/5.46/6.75亿元，对应EPS预测1.23/1.71/2.12元（不考虑摊薄），对应PE为17.2x/12.4x/10.0x。参考同行业的估值水平，并考虑公司在生态湿地等领域的优势地位、行业内领先的现金状况及较低的负债率，我们给予公司2020年15倍PE，维持目标价25.65元及“买入”评级。
　　生态湿地修复龙头，强化全产业链优势。公司以生态湿地修复为核心，同时积极布局市政绿化，2018年两者贡献收入比例为58%/40%。业绩稳健增长，2016-18年营收和归母净利三年CAGR为22%/29%，上市以来毛利率和净利率分别保持在28%和20%的中枢，利润率位于行业前列。凭借“苗木-设计-工程-养护”的全产业链优势，在全国范围承接订单，2019年EPC订单占比高达87%。
　　生态环保仍为基建最优细分，预计生态修复重点领域CAGR达32%。1）生态环保行业景气延续：2019生态环保投资增速41%，位居基建细分领域之首；2020年1-2月专项债流向生态环保比例9%，较2019年提升7pcts；治理理念升级下，环境治理趋于全过程化及全区域化，订单单体规模趋增，环保治理投入料保持强度。2）预计生态修复重点领域CAGR达32%：国家湿地公园高速增长，我们预计未来三年国家湿地公园将释放3,858-5,787亿订单（CAGR超40%）；国储林及沙漠公园空间广阔，未来三年国储林和沙漠公园料释放753/1,400亿订单（CAGR为15%/30%）；综上，我们预计未来三年国家湿地公园/国储林/沙漠公园合计CAGR达32%。公司作为生态修复龙头，除了受益行业高增长外，其市占率仍有望提升（19A国家湿地公园市占率2.5%），我们预计公司未来三年新签订单增速保持在30%以上。
　　聚焦国家投资项目，专注优质区域回款及时。公司自2018年起不再承接PPP项目，新增订单均为现汇项目，对现金流压力小。公司致力于生态修复全覆盖，聚焦国家投资项目，立足国家湿地公园，深入布局国储林和沙漠公园，这些项目由中央财政主导投资并予以贴息贷款支持，项目回款有保障。此外，市政绿化业务主要分布在广东/河南/浙江等财政能力较好区域，支撑项目顺利回款。
　　订单放量现金充足，业绩较快增长的同时保持财务健康。顺应乡村振兴战略，公司2019年开始布局农村建设，培育新的增长点。2019年新签订单同比+162%，订单增速位居园林行业第二；3Q19货币资金6.4亿元，且将通过定增募资5亿补流，账面现金料进一步增厚。此外，公司无有息负债，定增后负债率将降至42%。考虑订单放量增长及资金充沛，我们预计公司业绩较快增长（预计2019-21收入/利润CAGR为31%/27%），同时保持财务状况健康。
　　风险因素：地方政府财政实力恶化；回款周期延长导致现金流恶化；定增落地进度不及预期等。
　　投资策略：考虑园林行业仍是基建最优细分，资金端宽松及再融资放松下行业料迎来业绩及估值修复，以及公司资金、订单储备充足，我们维持2019-2021年净利润预测3.93/5.46/6.75亿元，对应EPS预测1.23/1.71/2.12元（不考虑摊薄），对应PE为17.2x/12.4x/10.0x。参考同行业的估值水平，并考虑公司在生态湿地等领域的优势地位、行业内领先的现金状况及较低的负债率