东兴证券-2月金融数据点评：全面复工可期，社融有望改善-200312

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　　事件：
　　2020年3月11日，央行发布中国2月金融数据：
　　新增人民币贷款9057亿元，前值33400亿元，同比多增199亿元；
　　社会融资规模增量8554亿元，前值50700亿元，同比少增1111亿元；
　　2月M2同比8.8%，前值8.4%，M1货币供应同比4.8%，前值0%，M0货币供应同比10.9%，前值6.6%。
　　观点：
　　企业部门短期贷款高增，而居民贷款投放几乎停摆。2月新增人民币贷款9057亿元，同比多增199亿元，好于预期。2月末人民币贷款余额157.36万亿元，同比增长12.1%，增速与上月末持平，比上年同期低1.3%。
　　居民部门减少4133亿元，同比多减3427亿元。其中，短期贷款减少4504亿元，同比多减1572亿元；中长期贷款增加371亿元，同比少增1855亿元。居民贷款停摆主要原因：一是疫情期间居民短期消费骤减，比如居民耐用消费品（汽车等）的消费骤减，所以居民短期贷款大幅减少；二是房地产销售停滞导致居民中长期贷款只略增不到400亿元。
　　企业部门贷款增加1.13万亿元，去年同期是增加了8341亿元，同比多增2959亿元。其中，短期贷款增加6549亿元，同比多增5069亿元；中长期贷款增加4157亿元，同比少增970亿元；票据融资增加634亿元，同比少增1061亿元。企业部门短期贷款新增主要在于金融系统的“精准滴灌”，如抗疫保供专项再贷款3000亿元，支持中小企业复工复产的再贷款和再贴现政策等。
　　社会融资规模低于预期，拖累因素在于非标融资和政府债券，企业债券融资成亮点。2月社会融资规模增量为8554亿元，比上年同期少1111亿元。1-2月社会融资规模增量累计为5.92万亿元，比上年同期多2717亿元。2月末社会融资规模存量为257.18万亿元，同比增长10.7%，增速与上月持平。
　　企业复工率较低，非标融资大幅减少。非标融资减少4857亿元，同比多减1209亿元，主要由未贴现的银行承兑汇票导致，未贴现的银行承兑汇票减少3961亿元，同比多减858亿元，另外信托贷款减少540亿元，同比多减503亿元，企业2月复工率较低，融资需求大幅减少，表外融资大幅度萎缩不及预期。
　　托管口径原因导致部分地方债未纳入统计。2月政府债券净融资1824亿元，同比少2523亿元，远低于市场预期。主要原因是社融统计口径为托管数据，因此部分2月份发行的地方债未统计进入社融。今年地方政府专项债发行大幅前置，地方债发行规模提升，2月下旬地方债发行开始提速，2月地方债发行4379.22亿元，去年同期发行3641.72亿元，今年前两个月共发行地方债12229.86亿元，去年同期发行7821.38亿元，完成中央提前下达额度（18480亿元）的66.2%。
　　企业债券可能流向基建与城投领域，企业债券净融资3860亿元，同比多2985亿元，主要流向可能是基建与城投相关企业，一是19年底较早开启基建相关项目储备与融资，二是疫情影响之下，基建与城投因“逆周期”和“稳增长”备受青睐，三是2月流动性充裕，资金成本低，配置热情高涨。
　　M2同比8.8%为18年2月以来最高，超出市场预期。2月份M2余额为203.08万亿元，同比增长8.8%，增速分别比上月末和上年同期高0.4%和0.8%，一方面是2月基数较低，另一方面是由于税收递延，2月财政存款较低（不计入M2），对流动性的影响很小，预计M2增速会有一定回落。
　　结论：
　　全面复工可期，社融需求有望改善。短期来看，国内疫情防控成效明显，3月下旬有望全面复工，随着生产生活活动的全面恢复，社会融资需求将会有所改善；但是海外疫情的扩散和防控不确定性仍大，逆周期政策仍在途中。
　　债市策略：20年粗略可以分为三阶段，“战疫”期（防疫为主，辅以稳增长），“善后”期（稳增长为主，防疫为辅），“冲刺”期（为实现全年目标而努力）。目前已经进入第二阶段，稳增长仍需保持宽松的货币环境，结构性降准已在途中，市场后续降息降准预期较强，另外2月经济数据（社零和工业增加值）等可能不及预期（预期分别为2.2%和1.8%），海外疫情持续发酵，避险情绪仍浓，总体看债券市场利好仍未出尽，债市仍有交易机会。
　　风险提示：经济超预期下行，政策不及预期