东吴证券-恒瑞医药-600276-获批肝癌适应症，多个适应症有望1~2年上市-200313

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　　肝癌为中国高发肿瘤，患者众多，但预后差，预计至2027年，全球肝癌药物市场规模将达40亿美元：据国家癌症中心统计，2015中国有37.0万肝癌患者，是中国第四大高发肿瘤。同时，中国也是全球肝癌的重灾区，据Globocan 2018显示，中国原发性肝癌患病和死亡人数分别占全球的54.6%和53.9%。据Nature文章《The hepatocellular carcinomamarket》预测，2027年全球肝癌药物市场将达40亿美元。
　　卡瑞利珠单抗是中国第一个上市的治疗肝癌的PD-1/PDL1药物，在抢占市场上具有价格优势与时间优势，若一线治疗成功获批，未来五年可带来10亿销售额，峰值20亿。目前，中国有八个上市的PD-1/PDL1药物，但卡瑞利珠单抗是中国第一个获批治疗肝癌的PD-1/PDL1药物。虽然二线治疗患者人群较少，市场空间不大，但是，获批肝癌领域，有助于卡瑞利珠单抗较其他竞争者先进入肝癌市场，提高市场认可度与知名度，为一线治疗获批后的渗透率奠定基础，同时，肝癌领域除恒瑞外，进度较为领先的是BMS、阿斯利康。我们预测，若一线治疗在2021年获批，未来五年左右时间，卡瑞利珠单抗在肝癌领域的销售额将达10亿左右，销售峰值约20亿。
　　两个适应症处于上市申请，多个适应症有望1-2年上市，逐步扩大市场空间。卡瑞利珠单抗联合培美曲塞、卡铂一线治疗晚期或转移性非鳞状非小细胞肺癌、单药二线治疗晚期食管鳞癌两个适应症于2019年9月12日提交上市申请，有望2020年底或2021年初获批。同时，鳞状非小细胞肺癌、鼻咽癌、胃癌等适应症均处于临床Ⅲ期，有望2021年获批。
　　盈利预测与投资评级：基于公司稳健的经营风格、多样化的产品线以及丰富的研发管线储备，我们预计公司2019-2021年营业收入为232亿元、292亿元、361亿元，归母净利润为52.33亿元、67.21亿元、84.87亿元，同比增长28.7%、28.4%、26.3%，对应PE为72X/56X/44X，PD-1、吡咯替尼、紫杉醇白蛋白等重磅产品上市带来销售增长，丰富的研发管线为公司未来发展提供持续推动力。公司作为行业龙头，受益于政策带来的创新药利好及行业集中度提升，因此我们维持“买入”评级
　　风险提示：公司药品招标低于预期；药品审评审批进度低于预期；研发管线进度低于预期；制剂出口低于预期。