天风证券-农林牧渔行业：未来国内转基因育种时代，谁将胜出？-200312

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　　核心观点
　　1、国内转基因未来推广节奏如何？
　　2020年以来，我国在种子领域政策频出：1）批准了两例转基因玉米和一例转基因大豆形状；2）加强种质资源保护和品种专利保护；3）加大非法转基因打击力度；4）提出20年修订一些种业法律法规。我们认为，这些政策的出台，大概率是在为转基因的商业化铺路，叠加虫害影响，转基因推广大概率会加速。我们预计，上半年有望拿到转基因性状的商业化许可，下半年或明年有望出现转基因的种子品种。
　　2、若商业化，国内转基因市场空间几何？
　　对标美国转基因种子市场，我们假设未来转基因玉米亩均种子费用100元，未来6亿亩种植面积，则终端市场规模600亿，出厂口径规模360亿，假设净利率30%，则利润规模108亿；性状授权市场按照10元/亩收费，因此，性状授权市场规模60亿，利润规模36亿（假设60%净利率），则转基因种子产业化利润规模72亿元。转基因大豆种子总市场规模72亿元，利润规模超过20亿，其中性状授权市场20亿，利润规模12亿，种子产业化利润规模10亿。
　　3、若2021年商业化，转基因推广节奏如何？
　　从美国经验来看，虫害、草害等出现会加速转基因种子的推广速度。当前我国面临草地贪夜蛾的虫害威胁，若后续爆发将加速我国转基因种子的推广速度。我们预测，若转基因种子在2021年商业化，转基因种子的渗透率2021-2023年有望分别达到15%、30%和50%。
　　4、未来转基因市场，谁将胜出？
　　从美国市场来看，转基因种子领域呈现出高度的寡头垄断格局。在性状市场，孟山都独占鳌头，大豆性状市占率95%，玉米性状市占率80%；玉米种子产业化环节孟山都和杜邦市占率均超过30%，两家合计达到70%。我们认为种企竞争的核心要点有三：一是转基因研发实力雄厚，包括种子资源、研发技术、工艺流程等方面领先；二是传统品种开发能力强；三是销售渠道能力强。我们认为，国内隆平高科和大北农将在短期获得显著的竞争优势，若未来先正达能够顺利进入中国，则先正达也将成为国内转基因市场的重要力量。
　　5、未来各家公司转基因业务市场份额及利润空间？
　　1）未来2年，我们认为将以隆平系和大北农为主，我们假设2021年商业化，2021-2023年隆平系（含中信产业基金持有的杭州瑞丰16.67%股权）转基因业务利润有望达到3.83亿、9.37亿和17.57亿；大北农转基因业务利润3.51亿、6.26亿和9.81亿。2）若先正达未来进入国内转基因市场，长期来看，假设转基因性状市占率：隆平30%、大北农25%、先正达30%，其他15%；种子产业化市场市占率：隆平35%，大北农20%，先正达30%，其他15%。则仅考虑转基因玉米（性状利润36个亿，产业化利润72个亿），则长期，隆平高科利润可达到36亿元，大北农利润可达到23.4亿元。
　　6、投资建议：重点推荐隆平高科（转基因技术实力雄厚、传统品种能力强，渠道能力强）、大北农（转基因技术实力雄厚）；其次荃银高科（背靠中化和先正达）、登海种业。
　　风险提示：1、政策风险；2、自然灾害风险；3、产品推广不达预期；4、海外冲击风险