光大证券-盘江股份-600395-投资价值分析报告：“类债券”视角下的江南煤海明珠-200313

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　　◆江南煤海明珠，内生外延皆有力
　　盘江股份是西南地区的煤炭龙头企业。2017年西南煤炭供需缺口已达0.7亿吨，煤炭供给侧改革加速了西南中小型落后产能退出，进一步加大了区域市场供需缺口。公司抓住改革契机加速新建产能释放，在建产能合计720万吨/年。2019年以来实际控制人盘江煤电集团整合了省内煤炭资源，公司可能获得六枝工矿、林东矿业集团、水矿控股集团下属矿井的资产注入，外延空间高达1850万吨/年。
　　◆“类债券”迎来春天，公司高分红具有可持续性
　　全社会回报率边际下行的预期下，经营波动较小、现金流稳定、分红率稳定、股息率较高的“类债券”股票对市场资金尤其是风险偏好较低、对回报率要求不高的资金的吸引力在增强。2020年3月12日，公司股息率接近7%，在煤炭板块中位列第4，上市以来累计分红率69%，大幅高于其他高股息率煤炭企业。我们认为公司高分红并非偶然事件，具有可持续性。云、贵、川三大核心市场煤炭需求韧性较强。前5大客户集中度约70%，客户以大型优质国企为主，其中攀钢、柳钢等客户产能规模扩大将进一步提升用煤需求。
　　◆持续布局煤层气，产业链有望延伸
　　西南地区煤矿具有高瓦斯特点，开发煤层气同时符合安全生产和经济效益。国家“十三五”已明确提出将加大煤层气开发力度，贵州省政府也陆续出台相关支持政策。公司在煤层气领域深耕多年，具有核心技术优势，目前与盘江煤层气公司合作运营，未来产业链有望进一步延伸。
　　◆盈利预测与投资评级：我们预计公司2019-2021净利润分别为10.9/11.3/11.6亿元，对应EPS分别为0.66/0.68/0.70元。当前股价对应PE分别为9/9/8。综合绝对估值法与相对估值法，我们给予公司2020年10倍PE，对应目标价6.80元。首次覆盖，给予“买入”评级。
　　 ◆风险提示：若在建矿井和资产注入进度放缓，可能导致公司产能扩张低于市场预期；贵州省煤矿整合可能导致煤层气可采气井数量下降，政策补贴落实力度可能存在不足；疫情对下游需求影响难以预测，可能导致需求大幅下降。