方正证券-丽珠集团-000513-艾普拉唑放量，新药研发加快-200315

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　　报告摘要
　　产品线逐步多元化，业绩保持稳定增长：目前公司已覆盖了消化领域、辅助生殖领域、精神神经领域等共计100多个品种，形成了特色平台与特色专科相结合的研发管线。近年来公司收入增速有所放缓，但产品结构持续改善，以亮丙瑞林、艾普拉唑等为代表的高毛利二线品种继续保持较高增长，产品组合逐步多元化，2015-2019年公司扣非利润增速得以维持20%左右复合增长。
　　艾普拉唑针剂新进医保，有望快速放量：目前已上市的质子泵抑制剂（PPI）包含注射和口服（包括片剂和胶囊剂）两种剂型，其中注射剂型市场空间更大，部分PPI品种注射剂销售额可达口服剂的4-5倍。过去艾普拉唑以片剂为主，其注射剂型于2019年底降价40%成功进入国家医保目录，未来有望快速放量。与其他PPI注射剂相比，艾普拉唑具有起效快、疗程短、更安全的临床优势，疗程费用合理，而且由于是国产创新药，是唯一不受用药监控的PPI。目前艾普拉唑市场份额仍然较低（片剂使用人日占比仅8.50%，针剂使用人日占比仅0.20%）1，未来有望逐步替代其他PPI制剂，我们测算片剂和针剂合计销售峰值有望达50亿元（假设片剂使用人日占比11%，针剂使用人日占比15%），是公司未来2-3年的内核心盈利品种，带动公司整体业绩持续稳定增长。
　　新药研发加快，多个项目陆续进入临床阶段：过去公司的研发优势主要在临床前端，但临床实验阶段执行力和经验不足，销售团队和研发团队之间缺乏沟通和协同，导致临床项目进度整体低于预期。2019Q4公司开始对整个研发体系进行优化调整，今后将聚焦有差异化优势的项目，积极引进更多创新项目，同时加强与销售团队的沟通协同，未来研发进度有望加快！1）单抗技术平台：目前在研项目10个（包括TNF-α、CD20、HER2、PD-1、PD-L1等多个热门靶点），研发进度正逐步加快；其中，重组人绒促性素处于申报生产阶段，有望2021年获批上市；重组抗IL-6R人源化单抗也处于III期临床，项目入组加快，临床进展处于国内前2（百奥泰也处于III期临床），竞争格局较好。2）微球技术平台：技术壁垒较高，目前在研品种8个（另外还有两个蛋白微球处于临床前研发阶段），有4个产品正陆续进入临床阶段，其中曲谱瑞林和奥曲肽预计最快2021年可报产；从研发进度来看，公司在国产厂家中排名前2或前3，其中亮丙瑞林（3个月）属于国内首仿，阿立哌唑微球更是国际首创。
　　盈利预测：测算公司2019-2021年EPS分别为1.34/1.59/1.87元，分别对应26/23/19倍PE，公司聚焦单抗和微球平台，研发进展不断加快，发展前景清晰，目前估值合理，维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：行业政策变化风险、新药研发风险、产品降价风险、原材料供应和价格波动风险、环保风险等。