国金证券-ST抚钢-600399-被低估的高温合金老牌龙头-200315

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　　投资逻辑
　　国内老牌特钢新材料企业。公司是我国军工配套材料重要的研发和生产基地，具备60-70万吨钢材产能。核心“三高一特”产品高温合金、超高强度钢、特种不锈钢，产量规模上保持国内第一，高端市占率达到60%。
　　沙钢入主，经营管理实质性改善。17年东北特钢集团实施破产重整计划，沙钢集团实控人沈文荣入主。自沙钢入主抚钢两年以来，公司在经营管理各方面措施全面铺开，且部分经营指标已经得到显著改善。
　　管理层换血，多名核心高管均有沙钢背景，有望复制沙钢经营理念。
　　财务去“水”，积极重整。18年公司自查发现存在存货等实物资产不实问题，并对以往年度财务数据重大调整，后执行重整计划。至此，公司历史包袱、各项财务问题均得到一次性解决，实现轻装上阵。
　　改善资本结构，费用大幅下降。资产负债率、财务费用等实现大幅下降，净利率回升至历史最高的4%左右，有且仍有提升空间。
　　经营重回正轨。多个高端产品产量实现高速增长；同时，2019年度业绩预告，预计实现净利润2.2-3.2亿元，创历史最好水平。
　　高温合金需求广阔，老牌龙头最受益。我们测算，目前高温合金年需求量3万吨左右，复合增长6%-7%；而行业竞争格局稳定，寡头特征显著。当前产能约为2.4万吨左右。考虑高技术、高壁垒特征，预计未来一段时间内仍将处在供不应求状态。
　　高温合金老牌龙头，显著低估。公司高温、高强产品产能2万吨，国内规模最大、品种最强。50%以上利润来自高端产品，利润体量可比公司中最大，且未来还有增长空间。当前70多亿市值，估值21倍，同类型公司平均估值40-50倍。因此，当前公司价值已被显著低估。
　　投资建议&盈利预测
　　19年公司业绩下滑主要为债务重整收益影响，扣非净利润实现同比大幅增长。我们预计公司20、21年实现归母净利润分别为3.49亿元、4.46亿元，同比增长35.2%、31.2%，对应PE分别为21.2倍、16.0倍。给予公司2020年30X估值，目标价5.3元，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示
　　民事索赔风险；大股东质押比例高；高端产品产量释放不达预。