民生证券-塔牌集团-002233-2019年报点评：大湾区建设在即，下游需求有望稳定增长-200317

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　　一、事件概述
　　公司发布2019年年报，2019年营收68.9亿元，同比增长3.93%，归母净利17.3亿元，同比增长0.6%，归母扣非净利14.9亿元，同比降7.99%。
　　二、分析与判断
　　受前三季度雨水天气等影响，2019年净利增速低于行业平均水平
　　据公司公告，2019年全国累计水泥产量23.30亿吨，同比增长6.1%，预计全年水泥行业实现利润总额1,867亿元，同比增长19.6%。公司所在的广东地区2019年前三季度雨水较多导致需求下滑，水泥销售价格同比下降。此外由于运输车辆标准载重和环保整治等因素影响，生产水泥所需辅助材料采购价格同比上升较快，导致水泥销售成本同比上升了4.96%。水泥销售价格的小幅下跌和销售成本的上升使得综合毛利率同比下降了2.68%。2019年公司销售水泥1939万吨，同比增8%，毛利率小幅下滑造成公司2019年扣非归母净利14.9亿，同比下降7.99%。
　　大湾区建设在即，下游需求有望稳定增长。
　　基建增速持续回暖，地产增速略有下滑。2019年广东固定资产投资完成额累计同比为11.1%，房屋新开工面积累计同比为-3.7%。
　　2019年2月20日，中共中央、国务院印发的《粤港澳大湾区发展规划纲要》,粤港澳大湾区包括香港、澳门和珠三角九市，总面积5.6万平方公里，是我国开放程度最高、经济活力最强的区域之一，在国家发展大局中具有重要战略地位。《纲要》中提出“完善大湾区经粤东西北至周边省区的综合运输通道”等。未来几年随着大湾区基础设施建设进一步加速，广东水泥需求有望持续增长。塔牌水泥作为广东本地名列前茅的大型水泥企业（2020年产能2200万吨）在未来大湾区的建设中有望持续受益。
　　水泥行业加大淘汰落后产能力度，供需格局未来持续向好
　　近期，中国建材联合会联手15家专业协会共同制定了《建材行业淘汰落后产能指导目录》。水泥行业淘汰落后产能指导目录主要内容有：单套粉磨水泥产能100万吨以下的粉磨设施（特种水泥除外）；水泥熟料产能利用率70%以下的地区（以省为单位）2000吨/日（含）以下的水泥熟料生产线（2020年底前），2500吨/日（含）以下的水泥熟料生产线（2021年底前）；水泥熟料产能利用率70%以上的地区（以省为单位）2000吨/日（含）以下的水泥熟料生产线（2021年底前），2500吨/日（含）以下的水泥熟料生产线（2022年底前）等。据公司公告，对于塔牌来说，公司文福600万吨熟料水泥项目方圆300公里范围内，2500吨/日（含）以下的水泥熟料生产线约有14条，另外区域内还有多家单套粉磨水泥产能100万吨以下的粉磨设施。若区域内上述落后产能淘汰完毕后，区域内水泥供需格局将持续向好。
　　三、投资建议
　　预计公司2020~2022年EPS分别为1.64元、1.91元、2.18元，对应PE分别为7.0倍、6.0倍、5.3倍。当前水泥行业可比公司平均估值为11.6倍，给予推荐评级。
　　四、风险提示：
　　大湾区建设进度拖后等导致下游需求下滑；淘汰落后产能速度放缓。