天风证券-八方股份-603489-首次覆盖报告：中置电机稀缺龙头-200317

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　　电踏车售价高，为什么在日本和欧洲卖的好？
　　电踏车是一种新型两轮车，能实现人力骑行和电机助动一体化。与传统电动车相比，优势是更好追踪骑行行径，解决顿挫感。
　　中置电机电踏车售价在1.4万+RMB，轮毂电机电踏车在3800+RMB。
　　电踏车在哪里卖的好？
　　欧洲：电踏车2006-2017年销量复合增速达30%以上，2016年电踏车在传统自行车渗透率达8.1%，空间仍较大。
　　日本：2019年电踏车销量70万辆，电踏车渗透率高达42%，进入成熟市场。
　　为什么卖的好？
　　共性：欧洲、日本人口老龄化（24.7%，33.4%）远高于世界平均水平（12.7%）。
　　日本：道路崎岖为电踏车创造了需求。德国、荷兰、法国：强大的自行车基础设施、根深蒂固的骑行文化、补贴政策推动。
　　欧洲和日本未来2年电踏车销量预测？
　　欧洲：我们测算2019-2021年欧洲整体电踏车销量预计292、341、397万辆，对应增速17%、17%、16%。
　　日本：2019年电踏车销量69.8万辆，同比增长5%。预计2020、2021电踏车销量分别为73.3、77.0万辆，对应增速5%、5%。
　　八方股份：结构优化，中置电机占比提升，力矩传感器具有较强技术壁垒
　　公司主营业务为电踏车电机，其中中置电机在电机业务中收入占比从2016年52%提升至2019H1的61%
　　看点一：中置电机对应较高端电踏车，消费者注重品质，对价格较不敏感。2018年欧洲中置电机市市占率约57%，有望继续提升。八方中置电机销售均价2019H1提升8%，仍有提升空间。
　　看点二：中置电机技术壁垒高（力矩传感器），掌握企业数量较少，市场格局较好。
　　复盘禧玛诺：受益于行业高增，3年股价5倍增长
　　禧玛诺2012-2015年净利高增，带动股价3年5倍增长。复盘喜玛诺，对八方的启示是：1）电踏车市场成长性高，2）电踏车零件壁垒较深，能维持较高毛利率。3）八方费用控制能力强于喜玛诺。
　　盈利预测与估值
　　预计2019-2021年合计营收13.1、17.6、23.3亿元，增速39%、35%、33%。净利润预计3.3、4.2、5.3亿元，增速42%、28%、25%。考虑：
　　电踏车欧洲2019-2021年销量预计292、341、397万辆，对应增速17%、17%、16%。
　　八方股份营收、净利润增速预计高于行业增速。
　　现金流良好，并且负债率低。由于2020年欧洲受疫情影响可能影响公司业绩，2021年预计会恢复正常水平，预计净利润5.3亿，给予30XPE，对应股价132.3元/股，给予“买入”评级。
　　风险提示：电踏车销量下滑、欧洲疫情加重、公司产品不及预期、价格战、跨市场估值比较。