华创证券-建筑行业深度研究报告：逆周期调节持续加码，水资源环境是专项债亮点-200317

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　　2020年专项债或将加大对基建项目的支持力度：专项债是地方政府规范化融资的重要渠道之一，近年来政策倾斜性较为明显。2015年至今，专项债全年发行量仅0.49万亿，2019年规模已扩张至2.20万亿，四年CAGR达46%。去年11月以来，财政部共计提前下达2020年部分新增专项债务限额12900亿元，截至3月14日，已发行9648亿元，较去年同期大幅增长169%，我们对2018年至今的专项债投向领域进行了详细统计，发现：1）2020提前批专项债流向基建比例大幅增加，将近70%；2）不考虑土储棚改，其他专项债结构变化不大，但由于调整过后的总发行量仅占实际总发行量的35%左右，故量的变化依然十分明显；3）环境领域投资持续增长：2018-2020Q1（截至0314），投入水资源及生态环境领域的专项债额度各为535亿、1101亿、1397亿，各占总发行量3.9%、5.0%、14.5%，去除土储棚改后的占比各为11.5%、13.8%、14.5%，可以看出，两种比较方式下，环境领域投资的占比都在提升，且额度增加更为明显。
　　专项债是公共建设投资模式的又一重要探索：地方政府财权、事权的不匹配是城投债、PPP等多种基建模式不断被开发探索的重要原因之一，但在近年来金融去杠杆、严控地方政府隐性规模的背景下，又都受到一定限制。专项债在发行主体、资金使用、还款来源等细节方面均有明确规定，其发展路径或将有别于过去其他模式的野蛮生长，助力基建投资模式健康化发展。我们对比了专项债和城投债、PPP模式的不同点，整体来说，专项债推进了地方政府债务的显性化，项目审批以及资金的使用、偿还都更具规范性，基建项目的推进效率预计会好于之前，但对比不意味着对立，我们认为三种模式未来存在混合使用的可能，模式进化有助于基建投资落实到实处。
　　审批投资的三次高峰怎么看？近两周（0302-0315）审批投资单周值均超万亿，创2019年9月末以来新高。我们认为审批投资额大幅放量有两点意义：1）地方积极上报项目，发改委审批加快，基建逆周期调节项目储备较充足；2）2019年初至今，仅有三次天量项目审批，一次是2019年9月，两次是2020年3月。2019年9月，除了单周基建审批2.95万亿的天量外，还有国常会开会要求加大逆周期调节，新增专项债不得用于土储和棚改，基建逆周期调节在资金和执行力上有了很大变化；这一次恰逢疫情之后逆周期调节力度有望继续加码之际，2020年3月连续两周基建审批又是天量的超万亿，我们认为天量的审批和政策的加码往往相伴而生，基建作为经济托底的抓手势必要行动起来。
　　投资建议：重点推荐1）高弹性的设计龙头苏交科、中设集团；2）低估值、业绩稳健的基建央企中国铁建、中国中铁、中国建筑、中国交建；3）受益于环境投资增长的东珠生态。建议关注：文科园林、绿茵生态。
　　风险提示：疫情扩散超预期，专项债发行与使用不达预期，资金落实情况不达预期。