中信证券-宋城演艺-300144-2021年三季报点评：旺季经营承压，逆境再显韧性-211024

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公司21Q3收入2.81亿元、归母净利5420万元（vs.中信证券研究部预测收入2.46亿元、归母净利2000万元）。

8月受疫情及极端天气影响，多项目闭园致收入同比下降。

成本费用控制良好，且预计花房投资收益表现稳健。

公司在艰难的市场环境下仍实现盈利和2亿+经营现金流，彰显极强的经营韧性。

国庆假期收入恢复75%，但当前散点疫情仍存，故Q4财务端表现仍将承压。

但我们认为凭借出众的经营效率，公司在行业边际改善时能呈现出领先行业的经营弹性，且未来2-3年仍存新项目的估值催化预期，维持“买入”评级。

▍业绩略超预期，经营现金流彰显韧性。

公司21Q3实现营业收入2.81亿元（-16.2%，恢复至19Q3的35.6%），归母净利润5420万元（-42.3%），扣非净利润5222万元（-42.8%），业绩略超预期（vs.中信证券研究部预测21Q3收入2.46亿元、归母净利润2000万元）。

8月疫情反复，多个项目呈闭园状态拖累收入，利润端韧性强判断也与成本费用控制良好有关。

Q3联合营企业投资收益3495万元，环比Q1、Q2均提升，预计花房表现稳健。

21Q3经营活动现金流2.57亿元（-9.0%），账面现金14.03亿元，资金面依然健康。

▍8月多项目闭园，9月陆续恢复。

受暑期南京疫情扩散影响，多地暂停跨省游，且叠加台风、暴雨等极端天气，Q3旅游市场表现弱于去年同期。

公司旗下除杭州、上海之外的项目在8月均处闭园状态，杭州宋城也曾在8月将千古情表演从室内转至室外。

根据草根调研，8月份日均场次数约5场，较7月份约24场大幅下降。

到9月份，杭州宋城室内版千古情恢复，异地项目也陆续恢复正常演出。

异地项目整体Q3收入环比Q2下滑幅度或在40%左右。

其中，西安项目目前仍处闭园状态、爬坡期料继续延长。

上海项目由于暑期停业时间较短、表现或相对好于其他异地项目。

预计Q3公司轻资产未结算收入。

21Q3公司整体毛利率为46.5%（-8.9pcts），销售费用率为7.4%（+3.8pcts），管理费用率为26.8%（+11.8pcts），费用端有所升高但整体控制仍较好。

▍国庆假期恢复良好，但Q4仍受散点疫情扰动。

国庆假期各地千古情等主秀演出229场，即日均接近33场，较2019年同期恢复至超80%。

假期实现营业收入约1亿元，较2019年同期恢复75%，源自散客的收入已基本恢复至2019年同期水平。

其中，杭州宋城接待游客近30万人次，实景演出《风笛之恋》亮相；桂林千古情收入较2019年同期增长40%，继续保持高市场份额；明月千古情客流及收入均超2020年同期，烟花大会带动夜游市场。

我们认为，国庆假期公司经营表现优秀，游客出行意愿和信心亦自8月低点持续修复。

但当前散点疫情仍持续存在，Q4经营仍受扰动，故财务端表现预计将相对承压。

▍风险因素：疫情出现反复；自然灾害影响；新项目拓展不及预期等。

▍投资建议：受疫情和极端天气等因素影响，多地项目在8月暂时闭园，致Q3收入同比下降，景区恢复节奏继续拉长。

但公司Q3仍实现5000万元以上净利润，并且经营活动现金流持续优异，经营韧性再次得到检验。

今年公司股价回调幅度较深，判断已隐含了市场对全年业绩压力的负面情绪。

但我们认为，公司凭借出众的经营效率，在旅游行业边际改善之时能呈现出领先行业的经营弹性。

再结合中长期维度来看，公司向城市演艺、演艺谷模式迭代的战略逻辑依然清晰；未来2-3年伴随项目密集落地（佛山、西塘、珠海），核心主业边际上仍存在不小的估值催化。

我们维持公司2021/22/23年归母净利预测5.02/12.96/18.71亿元，维持“买入”评级。