中信证券-江化微-603078-2019年年报点评：产能增长为发展续航，未来值得期待-200318

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　　公司是湿电子化学品领先企业，未来产能增量显著，达产后有望增厚业绩。我们预测公司2020-2022年EPS为0.51/0.77/1.21元/股，维持“增持”评级。
　　全年营收有所上涨，费用增加致利润下滑。公司发布2019年年报，2019年实现营收4.90亿元，同比+27.82%；实现归母净利润0.35亿元，同比-13.54%。2019年Q4实现单季营收1.26亿元，同比+26.44%，环比-8.70%；单季归母净利润同比、环比均下滑明显。公司2019年归母净利润同比下降，主因长途运输费用、研发投入增加所致，销售费用、研发费用分别为0.49亿元/0.25亿元，同比+52.69%/+26.18%。
　　调整产品及下游客户结构，巩固优势地位。伴随集成电路、显示行业的产业转移，公司主动调整产品结构，提高半导体、显示行业用湿电子化学品比例。分业务看：1）超净高纯试剂方面，公司蚀刻液在咸阳彩虹和成都熊猫实现大规模量产，铜制程蚀刻液在京东方实现销售；半导体超净高纯试剂对多家6-8英寸半导体客户的销售同比增长。2）光刻胶配套试剂方面，公司积极开拓成都熊猫、咸阳彩虹等国内高世代面板企业，将优势产品剥离液成功导入中电成都熊猫的G8.6产线，实现国产化替代，同时公司对已有客户如天马微电子、华星光电等继续扩大销售规模；在半导体领域，公司在长电先进的显影液产品销售得到提高，巩固封测领域的优势地位。
　　湿电子化学品行业领先，产能逐步落地为公司发展续航。公司产品品种齐全、配套能力强，在国内同行中处于前列位置。公司IPO募投项目已处于试生产验收状态，预计镇江投资项目和四川投资项目10月底完工。建成投产后，公司高纯湿电子化学品产能将大幅提升。此外，公司将拥有G4-G5级产品生产能力，具备国际竞争力。在国产化替代进程中，随着公司产能逐步落地释放，有望打开长期成长空间。
　　产品应用领域广泛，下游客户优质。公司是国内为数不多的具备为平板显示、半导体及LED、光伏太阳能等多领域供应湿电子化学品的企业之一。公司已为6代线、8.5代线高世代线平板显示生产线供应高端湿电子化学品，在高端湿电子化学品领域逐步替代进口。凭借多年技术优势，公司在各领域均拥有大量知名企业客户。伴随下游行业的发展，坚实的客户基础将为公司成长提供保障，未来公司客户结构将向盈利能力更好的领域聚焦。
　　风险因素：原材料价格波动，下游需求不及预期，项目建设进度不及预期。
　　投资建议：预计公司未来产能增量显著，达产后有望增厚业绩。考虑到上游原材料价格波动以及面板企业降成本压力对产品价格的影响，我们调低公司2020-2021年EPS预测为0.51/0.77元/股（原预测为1.08/1.27元/股），新增2022年EPS预测为1.21元/股，维持“增持”评级。