中泰证券-华菱钢铁-000932-立足长远提质增效-200318

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　　投资要点
　　业绩概要：公司发布2019年年度报告，报告期内公司实现营业收入1071.16亿元，同比增5.84%；实现归属于上市公司股东净利润43.91亿元，同比降40.48%。公司拟以总股本61.29亿股为基数，向全体股东每10股派发现金红利2.5元（含税），分红率34.89%，股息率6.23%。
　　吨钢数据：2019年公司钢材产销量为2288万吨和2318万吨，同比分别增长6.32%和7.44%。结合年报数据及钢材销量折算2019年吨钢售价4394元、吨钢成本3776元及吨钢毛利618元，同比分别变动-76元、141元及-218元。
　　财务分析：公司2019年营业收入同比增5.84%，其中钢铁主业营收同比增5.61%，主要源于高炉稳顺生产使得钢材销量同比增7.44%对冲销售价格下滑1.70%。2019年综合毛利率13.52%，同比降4.41PCT，虽然营收同比小幅增加，但铁矿石价格持续上涨使得行业整体利润下滑，仅钢管毛利率逆势增1.15PCT至17.76%。期间费用率5.74%，同比降0.91PCT，吨钢期间费用同比降47元，其中财务费用同比降43.87%。净利润率6.21%，同比降3.46PCT，吨钢净利同比降166元至287元。报告期末资产负债率60.78%，同比降4.34PCT。此外，在建工程较2019年初增136.6%，主要由于公司提质增效、环保技改及信息化改造等项目同比增加所致。
　　高炉检修影响四季度盈利：公司第四季度净利润14.9亿元，环比降1.18%，与行业四季度盈利明显回升相比表现一般，这主要源于公司2019年11月安排一座2580m3高炉大修，11月和12月钢材产量较10月正常产量低21万吨和25万吨，目前检修高炉已于2020年1月6日点火复产。2020年公司计划产铁2000万吨、钢2400万吨、材2300万吨。
　　全年业绩同比下滑符合预期：虽然在地产投资强劲的推动下，2019年钢铁需求取得8%左右的高增长，但由于高炉限产放松、技改产能扩容等因素，供应增长较需求更甚，行业议价能力受压，吨钢毛利回落，上市公司业绩同比普遍大幅回落。公司利润总额同比降26.57%，归母净利同比降40.48%，整体符合行业盈利趋势，归母净利下滑幅度更大主要源于核心子公司2019年缴纳更多企业所得税，且重组事项尚未完成，过渡期间公司在“三钢”持股比例阶段性下降所致。此外，若从利润总额角度看，公司在行业景气度下行背景下，公司仍通过持续不断的坚持精益生产，挖潜增效以抵御行业波动对公司的影响，整体利润总额下滑幅度优于行业表现。
　　灵活调整应对疫情影响：公司生产基本保持稳定，1-2月日均钢产量基本持平，当前铁矿石库存周期含在港25-30天，焦煤库存周期7-10天，基本可以满足生产需求。受疫情影响，下游客户开工复产延迟，对公司新订单产生一定影响，但公司产品中品种钢占比较大，均为按订单生产，节前在手订单较为充足。目前公司板材订单保有量在一个月左右，较正常状态有较大缩短；长材订单保有量10天左右。截止目前下游需求尚未有明显持续改善，为减少库存压力，3月份公司拟安排一座1080m3高炉为期21天的停产检修。
　　投资建议：作为中南地区的钢材龙头企业，公司盈利跟随行业基本面变化。在疫情影响下地产投资回归可能提前来临，其中开工端大幅下滑将对偏前端的钢铁需求形成较大压制，公司内部挖潜难以完全对冲行业的不利影响。预计公司2020-2022年EPS为0.65元、0.69元、0.77元。但考虑到近年来华菱钢铁降本与提质增效并举，中长期角度来看企业竞争力不断增强，目前估值偏低，给于“持有”评级。
　　风险提示：宏观经济大幅下滑导致需求承压；供给端压力持续增加。