华泰证券-冀东水泥-000401-主业盈利提升，大力开拓环保危废-200319

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　　19年业绩符合预期，20年有望受益北方基建加码
　　公司发布2019年年报，全年实现收入345亿元，YoY+9.7%；实现归母净利润27亿元，YoY+41.9%，基本持平于业绩预告中值；实现扣非归母净利26亿元，YoY+118.8%。公司19年重组完成后，水泥主业效益提升，资产负债率下降，并拟发行28亿可转债用于万吨线置换和水泥窑协同处置业务。我们看好疫情后北方基建投资加码，预计公司20-22年EPS为2.48/2.74/2.98元，维持“买入”评级。
　　19Q4销量略低于预期，吨盈利能力继续提升
　　公司实现水泥熟料销售9640万吨，与2018年的9664万吨基本持平，系19Q4大庆结束后因环保整治导致需求恢复弱于预期。2019年公司水泥熟料实现收入304亿元，对应19年吨均价315元，较2018年提升23元；吨毛利115元，同比增加10元，系吨成本同比上升13元，主要是熟料成本上升较快导致。受益于煤炭价格下跌和公司综合能耗指标同比优化，公司2019年水泥/熟料燃料及动力成本分别同比下降5.4%/4.2%。
　　区域份额提升重组效应显现，看好疫后京津冀基建回补
　　公司19Q1完成资产重组后，年熟料/水泥产能分别达到1.17/1.7亿吨，京津冀熟料产能份额达到50%以上，山西、陕西、内蒙古、黑龙江、吉林产能前三。2019年重组效应持续显现，熟料产能利用率稳定在65%左右，吨管理费用和财务费用均呈现下降，年末资产负债率同比下降9.0pct至52.5%。2019年河北省基建投资同比增长15.6%，显著快于全国平均水平，2020年536个重点项目总投资1.9万亿元，当年计划完成投资2410亿元，同比增长14%，我们预计疫情后河北等地基建投资有望加码。
　　大力开拓环保业务，协同效应预期较好
　　2019年公司收购金隅旗下红树林环保后，依托公司现有丰富的水泥产线和地域布局，环保产业得到快速发展。截至2019年末，公司危废处置能力50万吨/年，生活污泥垃圾年处理能力139万吨。2019年实现危废固废处置收入15.9亿元，占全部收入的5%，同比增长29%，毛利率47.5%，较2018年提升13.8pct。公司同时公告拟发行28.2亿元可转债，其中1.4亿元拟用于阳泉等四个水泥窑协同处置项目，建成后将新增40万吨/年危废处理能力，税后IRR均在20%左右。
　　北方基建高弹性品种，维持“买入”评级
　　我们继续看好公司重组后效益提升，大力拓展环保危废有利于增强长期发展潜力。根据公司2019年水泥熟料量价销售情况，我们预计公司20-22年归母净利润33/37/40亿元（调整前20-21年净利润33/38亿元），当前可比公司对应20年平均7xPE，受市场调整影响普遍不高。考虑到公司区位、成本节约和新业务拓展具备较高业绩弹性，认可给予公司20年9-10xPE，对应目标价22.32-24.80元，维持“买入”评级。
　　风险提示：基建投资增速低于预期，环保业务拓展不力，可转债短期摊薄。