中泰国际-中银航空租赁-2588.HK-业绩超预期，疫情扩散业务承压仍不改长期确定性-200317

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　　业绩优于预期，财务维持稳健
　　2019年公司业绩略优于市场预期，营收19.76亿美元，归母净利润7.02亿美元，分别较我们预期高9.6%和4.5%。归因于出售28架飞机收益净额同比增幅47.9%至1.34亿美元及租赁租金收入同比升10.5%、公司人事费用同比下降12.8%等。公司自有、代管及已订购飞机523架（自有317，平均机龄3.1年），净租赁收益率稳定在8.4%（同比降0.2%），飞机利用率达99.6%及现金收款率96.9%（同比降3.1%）。
　　疫情下租金延期支付压力或增大，然逆周期抵御力强劲
　　公司飞机租予41个国家和地区的93家航空公司，并均签订了长期租约，固定费率租约和固定利率债务比例分别为83%和77%，收入确定性较高；新冠疫情扩散至全球让各地航空公司盈利及现金流承压，管理层表示今年上半年或会受到延期付款短期影响，但料四季度会恢复正常，公司会收取1-14个月不等的租金保证金及维修储备金用来抵消拖欠的款项，且2019年资本负债率略降至2.95倍，可用现金及信贷融资超过50亿美元；公司机队当前市值较账目净值13亿美金，有8%的溢价，且公司平均机龄仅3年，剩余租期8.4年，净值波动较小。此外公司具备反周期投资的能力，预计会通过售后回租、PDP业务来获得高信用质量航空公司的投资机会。
　　订单规模助机队规模保有竞争力
　　截至2019年底，机队自有飞机317架、代管飞机40架，2019年因23架MAX和5架A320NEO交付延迟致交付量持平于54架，低于预期，公司称近期与波音重订了Max的交付进度，预计2020年预定交付58架，3月17日，从国泰航空购买六架波音777-300ER飞机，全年资本支出将增高至50亿美元。
　　调整盈利预测，重申港元的目标价，维持买入评级
　　公司ROE保持稳定，收入确定性高，市场急跌后风险收益比已明显提升，考虑公司资本开支上升，我们将2020年和2021年盈利预测分别上调1.07%/3.9%至7.71亿美元和8.12亿美元。调整公司2020/2021年EPS预测至1.11/1.17美元（前值1.04/1.13美元），现价对应PB估值分别为0.75/0.68。股息收益率6.3%。维持买入评级和目标价71港元，对应1.28倍2020年市净率。
　　风险提示：全球疫情扩散及持续时间超预期、部分航空破产事件；B737事件发展超预期