东吴证券-微盟集团-2013.HK-SaaS切入品牌客户提升ARPU，长期加大战略合作拓宽云服务赛道-200318

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　　投资要点
　　公司3月17日公布2019年年报，19年实现营业收入14.37亿元，同比增长66.1%；归母净利润3.12亿元，上年净亏损10.89亿元，实现全面盈利；经调整EBITDA 1.68亿元，同比增长131.1%；经调整净利润0.77亿元，同比增长52.1%。
　　SaaS业务量价齐升，智慧零售业务成功切入大客市场驱动ARPU增长，疫情加快门店数字化转型，线下赛道成长空间大。2019年公司SaaS业务实现营收5.07亿元（yoy+46.1%），付费商户数7.95万户（yoy+23.0%），商户流失率22.2%（上年26.8%），ARPU6373元/年（yoy+18.8%）。2019年公司抓住微信小程序爆发式增长的机遇，在零售、餐饮等线下行业发展了大量头部品牌客户，线下大客户的ARPU远高于线上中小客户，带动SaaS业务量价齐升。疫情期间，公司联合腾讯云推出数字战疫方案，加快线下门店数字化步伐，目前公司线下业务规模远未达天花板，数万的付费商户数相比千万级别的线下实体商家数还有很大的增长空间，随着公司未来重点发力智慧零售、智慧餐饮等线下业务，同时加强客户交叉销售提升变现能力，SaaS业务有望保持高速增长。
　　精准营销逆市高增长，腾讯渠道大体量与短视频渠道高增速为20年增长提供动力。2019年公司精准营销业务实现营收9.30亿元（yoy+79.50%），毛收入52.81亿元（yoy+111.9%），毛收入在宏观环境面临挑战的情况下实现翻倍增长。广告主数量34142家（yoy+19.42%），复投率68.3%（上年55.4%），每广告主平均开支15.47万元/年（yoy+77.4%），广告主数量及每广告主开支持续保持高速增长。公司是腾讯生态中最大的精准营销广告代理商，具备返点和牌照优势，19年腾讯渠道贡献大部分广告收入，20年公司将拓展抖音、快手等去中心化渠道，短视频赛道的高增速为精准营销业务提供助力。
　　私域流量变现需求持续增加，长期加大战略合作拓宽云服务赛道。私域流量由于获客成本低、交易抽佣少、直接掌握用户与数据等优势，变现需求持续增加。2019年微信小程序日活达3亿，GMV 8000亿，同比增长116%，2020年小程序逐渐开放电商直播功能，叠加疫情推动，商家基于私域流量变现的需求不断增长。此外公司不断寻求外延合作拓宽云服务赛道，餐饮领域收购雅座完善收银与外卖服务；零售领域与超级导购及CRM服务提供商达摩网络战略合作；另外成立产业基金投资成长期SaaS企业，通过投资并购与战略合作的方式与现有业务形成协同。
　　盈利预测与投资评级：根据2019年财报，考虑公司SaaS业务后续发展前景，我们上调此前盈利预测，预计公司2020-2022年营业收入分别为20.35/27.18/34.93亿元，归母净利润分别为1.13/2.42/3.59亿元，EPS分别为0.05/0.11/0.16元，对应当前股价PE为74/34/23X，PS为4/3/2X，维持“增持”评级。
　　风险提示：对腾讯平台较为依赖；产品开发滞后；渠道合作伙伴流失。