华西证券-祁连山-600720-成本控制效果显著，基建补短板支撑成长-200319

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　　事件概述。公司公布2019年年报。2019年，公司实现收入69.31亿元，同比增长20%，实现归母净利润12.34亿元，同比增长88.5%，实现扣非归母净利润10.81亿元，同比增长57.7%。
　　销量上升成本下降，助力业绩增长。受益于基建补短板及扶贫项目推进，甘肃地区2019年水泥产量同比增长14.2%，公司核心受益。2019年公司实现水泥及熟料销量2267万吨，同比增长17.6%，平均售价278元/吨，同比增长2元/吨，由于产能利用率及产量上升，公司维修费用减少，单位制造费用进一步摊薄，从而使得成本同比下降16元/吨，带动吨毛利同比提升18元/吨至103元/吨。估算2019Q4公司销量550-560万吨，同比增长10%左右，售价280-285元/吨，同比提升15元/吨左右。
　　降负债效果显著，非经营性收益进一步增厚利润。2019年，公司有息负债相较于2018年底同比减少6.4亿元至7.7亿元，从而使得财务费用同比减少4600万元。同时，由于公司持有兰石重装股票公允价值变动，以及政府补助资金的同比增长，公司2019年非经常性损益同比增加1.8亿元左右，进一步增厚利润。
　　2020年预计仍是高景气周期。2020年，甘肃省计划完成交通运输固定资产投资820亿元，相比于2019年实际完成额771亿元同比提升6.4%。我们认为甘肃作为西部地区基建补短板及扶贫的重点抓手，2020年相关需求仍将稳定增长，而公司作为甘肃地区头部企业（市占率47%）核心受益。同时，由于西北地区需求启动通常在3月底，因此我们认为疫情对于公司的影响较为有限，2020年仍是公司高景气周期。
　　投资建议。上调销量假设，同时下调水泥吨成本假设，从而上调2020/2021年收入预测4.3%/4.3%至80.4/84.4亿元，并上调2020/2021年盈利预测11.5%/12.3%至13.67/14.52亿元。考虑到公司负债率的下降，上调估值至8.5x PE(略高于行业平均)，上调目标价37%至14.96元（原：10.92元），维持“买入”评级。
　　风险提示
　　疫情持续时间超预期，错峰生产执行不及预期，系统性风险。