东吴证券-山西汾酒-600809-坚定改革释红利，龙头复兴正当时-200320

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　　事件
　　据微酒、酒业家报道，3月19日公司宣布《山西竹叶青大健康产业项目改革方案》已经经汾酒集团党委会审议通过，得到省委领导的认可和批示。当天山西竹叶青大健康产业团队出征大会也在汾酒集团总部举行。
　　投资要点
　　竹叶青启动全国化，未来成长空间广阔：公司重启旗下“竹叶青”品牌，本次改革聚焦全国保健酒市场，主要凸显三大亮点，1）有望吸引跨领域资本，强化战投资源支持，推进多轮融资；2）竹叶青将逐步形成“市场选聘+股权激励+项目投资+风险基金”的市场化“事业合伙人制”，进一步释放企业动能；3）公司将通过信息赋能，通过数字化技术打造传统酒业供应链。竹叶青酒最早可追溯至南北朝时期，中国最古老的保健酒品牌，在70年代竹叶青超过了茅台酒等产品，出口列行业第一，具有广泛的品牌认可度。19年公司实现营收约5亿元，营收距离“保健酒第一品牌”的产品定位仍有较大成长潜力。
　　竹叶青布局益处良多：我们认为公司重启竹叶青全国化布局好处良多，1）中高档保健酒市场空间广阔，亟待升级整合。据前瞻产业研究院数据，当前国内保健酒市场规模约300-400亿，其中以劲酒（10-15元/瓶）为代表的低档保健酒市占率过半，随居民消费水平及健康意识的提升，公司未来有望借助强大的品牌底蕴与灵活的管理机制快速切入50元及以上保健酒价格带，直接增厚公司业绩。2）本次改革将在公司的组织管理（信息赋能、数字化管理）、深化改革（混改推进市场化）及品牌运作（利好未来“杏花村”的品牌全国化）方面留下宝贵的经验。3）助力公司全国化战略，在“汾酒”品牌基础上公司可借助“竹叶青”品牌拓展省外尤其是养生文化盛行的南方市场。
　　汾酒延续国改思路，红利有望持续释放助力公司复兴：三年国改期间公司在产品策略、组织管理、营销体系等方面的调整正步入收获期，本次竹叶青混改，公司在激励机制、股权混改以及品牌运营等方面继续做出突破，体现公司贯彻国改思路持续释放红利的发展路径不变，未来品牌释能有望持续释放，全国化市场开拓潜力仍大。作为全国清香酒龙头，预计未来公司的各项深化改革措施将持续落地，助力公司实现复兴目标。
　　盈利预测与投资评级：预计19-21年公司营收为119.1/138.7/166.7亿，同比+27.0%/16.4%/20.2%；归母净利为20.3/24.8/31.2亿，同比+38.2%/22.4%/25.8%，对应PE为36/29/23X，维持“买入”评级。
　　风险提示：疫情加剧，省外竞争激烈，宏观经济消费需求疲软