天风证券-天立教育-1773.HK-营收同比增43.2％略超预期，快速推动全国布局输出优质资源-200321

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　　19年营收9.17亿元，同比增长43.2%略超预期
　　3月20日，公司发布年报，19年实现营收9.17亿元，同比增长43.2%；净利2.69亿元，同比增长33.9%；调后净利2.65亿元，同比增长41.6%。营收增幅主要是由于来自于学生入读人数增加及部分自有K12学校收入增加所致。公司拟分红每股普通股4.10港仙（相当于约人民币3.75分）。
　　具体来看，按收入类型分，办学服务收入仍是核心来源。FY19办学服务收入（学费）6.58亿元（占比71.7%，同比+0.5pct），同比增长44.1%，主要由于学生入读人数增加所致；寄宿收入0.72亿元（占比7.89%，同比-0.57pct），同比增长33.6%，主要由于学生入读数增加所致；学校餐厅营运费收入1.84亿元（占比20.05%，同比+0.13pct），同比增长44.1%；管理及特许经营费收入0.03亿元（占比0.38%，基本保持不变），同比增长42.7%。
　　本期在均费用方面，均有小幅增长且价格适中，能覆盖大多数中产家庭。其中高中阶段同比增长15%达到1.8万元、初中同比增长3%达到2.23万元、小学同比增长1%达到2.21。
　　销售成本5.41亿，同比增长45.64%，教师薪酬仍为主要支出方向
　　劳工成本2.92亿元（占比53.9%，同比-2.2pct），同比增长39.9%，主要由于学生入读人数增加及校网扩展致使聘请新教师，加上为吸引及留聘合资格教学人员而提高教师薪金及工资所致。
　　折旧及摊销0.87亿（占比16.1%，同比+3.1pct），同比增长80.6%，主要由于公司于2018年及2019年分别开办2所及7所自有K12学校所致。
　　毛利为3.76亿元，同比增长39.9%；毛利率为41.0%，同比减少1pct，乃由于劳工成本增加所致。
　　净利2.69亿元，同比增长33.9%；调后净利2.65亿元，同比增长41.6%，调后净利率28.88%，较18年小幅下滑，主要系本期公司新开7所一贯制民办学校，为保证教学质量、提升教师待遇，前期教师相关等成本提升。
　　截至2019年12月31日，天立校网由位于四川省、山东省、贵州省、云南省、河南省及内蒙古自治区16个城市营运中的24所K12学校（13个高中、17个初中、19个小学及7个幼儿园）、10间培训中心及5间早教中心组成。
　　天立校网内K12学校入读人数约为39,926人，按年增长37.6%。其中自有学校共有老师2659人，同比增长32.68%，自有培训中心共有老师65人，同比减少13.33%。
　　维持盈利预测，给予买入评级
　　天立快速开校一方面在于二三四线教育资源相对紧缺，天立凭借自身办学经验有效丰富当地教育供给，借助民办特有灵活优势提高运营效率；另一方面将有效减轻地方财政压力，全国多数地方政府大都对民办教育采取积极欢迎态度。天立目前处于快速成长阶段，更需关注收入及在校生增长，伴随学校成熟业绩将逐步释放，我们预计天立FY20-21年净利分别为、3.9亿、5.3亿，对应PE分别为16xPE、11xPE。
　　风险提示：民促法实施条例尚未落地，开校不及预期，招生不及预期