民生证券-恒邦股份-002237-年报点评：多因素拖累业绩，资源自给率有望提升-200323

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　　一、事件概述
　　公司3月19日晚发布2019年年报，实现营收28.54亿元，同比增长34.60%；归母净利润3.06亿元，同比减少24.70%。
　　二、分析与判断
　　金银整体稳健，硫酸业务亏损，财务费用大增、公允价值变动拖累业绩
　　2019年综合毛利率5.52%，同比下跌1.5个百分点。黄金和白银仍是毛利主要贡献，金银价格的上涨使得收入成本同时上行，毛利率稳定。2019年黄金产量41.89吨（+10.41%），收入同比增长38%，毛利率11.24%；白银产量611.17吨（+13.23%），收入增长18.48%，毛利率11.81%。电解铜产量11.86万吨，同比减少8.43%，收入增长21.72%，毛利率稳定；硫酸137.86万吨（+25.12%），但由于硫酸价格跌幅较大，收入增速仍下滑32.5%，毛利亏损2.4亿元。三费方面，销售费用、管理费用变化不大，财务费用同比增长36%，主要系融资金额和利率上升。同时，因套期保值业务导致公允价值变动净损失1.47亿元，拖累公司业绩。
　　增发募资32亿元，财务费用降低，控股股东江铜+员工持股利益同步绑定
　　公司2月25日公告拟以11.61亿元/股募资不超过31.7亿元用于偿还借款和补充流动资金。本次非公开发行中控股股东江西铜业参与认购后持股比例将提至30.59%，同时高管员工持股计划认购股份后股份占比0.87%。增发完成后，财务费用有望大幅下降。
　　辽上矿区将启动开发，矿产金有望再上新台阶
　　公司探明黄金储量约112.01吨，辽上矿区矿床地质勘查工作达到勘探程度，保有资源储量：高品位金金属量69913kg，低品位金矿金金属量5616kg，预计2020年公司将启动辽上矿区资源开发。辽上矿区的开发将进一步提升公司资源自给率。
　　三、投资建议
　　公司已具备年产黄金50吨、白银700吨，附产电解铜25万吨、硫酸130万吨的能力。江西铜业承诺将以公司作为江铜黄金板块的发展平台，将江西铜业及其控股股东旗下优质黄金资产注入上市公司，资源自给率有望进一步提升。预计公司2020/2021/2022年EPS分别为0.53/0.62/0.74元，对应当前股价PE分别为23/20/17倍，维持“推荐”评级。
　　四、风险提示：
　　矿山开采风险，产品价格波动风险。