东吴证券-固收深度报告：城投系列二之连云港城投平台梳理与比较-200321

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　　报告摘要
　　我们对连云港市及下辖区县的经济财政、债务状况进行对比，梳理连云港市15家城投平台的地位、层级、风险特征，以及对外担保、授信、在建项目情况等，通过对连云港市本级及其区县当地财政情况以及各城投平台各自营收、债务等情况的梳理来帮助投资者选择优质城投平台。连云港市及下辖区县的债务率均处于全国中下游水平，整体债务率偏低，而连云港市城投债的收益率显著高于全国城投债一般水平。连云港市AA+和AA级的城投债之间利差较大，AA级的城投债收益率有相对充足的下行空间，具有一定配置价值。
　　区域特征：连云港地处江苏省东北部，下辖3个区、3个县。18年末户籍总人口534.34万人，常住人口452万人。
　　经济与财政：18年连云港市GDP为2771.7亿，18年名义GDP增速为4.7%；人均GDP为6.13万元；连云港市新医药、新材料、新能源和高端装备制造等“三新一高”产业发展为全市带来持续动力，全市进出口总额较快增长，居全省第三位。19年一般公共预算收入242.4亿，同比增长3.5%；其中税收191.40亿，占比78.96%；一般公共预算支出465.7亿，同比增长11%，财政自给率为52.05%；政府性基金收入192.7亿，同比增长33.3%。
　　债务情况：19年末连云港市地方债务余额530.7亿元，地方债务余额/GDP为19.15%。考虑发债城投有息负债作为隐性债务的替代变量，连云港市广义债务规模（地方债+城投有息负债）为1041.6亿，（地方政府债余额+城投有息债务）/GDP为36.73%，处于全国中下游水平。从存量债券类型看，企业债余额占比最高，达41.1%，从城投平台总规模来看，在100-200亿区间数量最多，达到6家，连云港市存量债券余额最多的城投公司为江苏新海连发展集团有限公司，存量债券为95.25亿。
　　利差情况：以连云港市城投债的发行规模为权重计算各类连云港城投债的加权平均收益率，并与相同期限相同评级的中债城投债收益率比较，发现连云港市城投债的收益率显著高于全国城投债收益率的一般水平。如今我国城投债受到广大投资者的青睐，AAA级、AA+级和AA级城投债之间的利差空间已经被压缩得非常狭窄，若将资质下沉到AA-级则风险较高，连云港市平台发行的城投债收益率整体高于全国城投债，且AA级与AA+级城投债之间的利差相对较阔，AA级城投债收益率有较大的下行空间。
　　连云港市本级、区县12家城投平台梳理。涉及存续债券104只，债券余额495.38亿。我们对各市级、区县级平台进行分类和梳理，以利于把握和筛选核心城投平台。
　　连云港市各城投平台财务分析梳理。连云港市各城投平台对外担保、银行授信、政府补助、在建项目规模尚需资金等情况进行梳理与对比。
　　风险提示：宏观经济整体下行时，财政收入增速下行压力加大，注意宏观经济波动造成的系统性风险和各地方政府的债务压力。