信达证券-金属及新材料行业专题报告：黄金二三事之金价底部探讨-200323

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　　新冠疫情持续蔓延，经济预期恶化，通缩预期致使黄金调整。市场早前受避险情绪驱动，COMEX金年初从1500美元/盎司上涨至1700美元/盎司上方，涨幅超10%。近期市场大幅波动，流动性紧张主导金价，叠加疫情致使全球经济增长预期迅速恶化，通缩预期抬升，金价上涨之后迎来调整，COMEX金由高点回落至1471美元/盎司，跌幅约12%。
　　参考历史经验，金价或仍有一定调整空间，但调整空间有限。金价的决定因素使其货币属性和避险属性，现阶段强美元和流动性因素主导其价格波动，避险属性不明显。2008年金融危机期间，黄金最高调整幅度为28.6%，而标普500最大下跌53.30%、原油价格下跌76.7%，美元指数上涨25.1%；本轮波动中分别下跌12%、下跌32%、63.1%和上涨8.3%；在全球疫情拐点出现之前，黄金价格或仍有一定调整空间，但调整空间有限。我们在前期的报告中提到，黄金价格的决定因素为美债实际收益率，通过对比各具有关联的几项指数的波动性情况，将帮助我们更好的理解和研判黄金价格波动。根据预测，在乐观、中性和悲观预测下，本轮黄金调整的低点可能为1496.8美元/盎司、1414.8美元/盎司和1275.1美元/盎司；3月16日触及低点1451美元/盎司，与中性假设差异2.48%，预计继续调整空间有限。
　　黄金生产成本端支撑较弱。金价由其金融属性和避险属性决定，供需关系及成本端仅对金价长期低迷时起到一定支撑作用。金价长期运行在全球平均可持续成本（AISC）以上，根据WGC数据，2018年全球AISC平均成本在850-900美元/盎司，90%分位为1350美元/盎司。若价格本轮黄金价格波动与2008年经济危机相同下跌28%，则低点价格在1230美元/盎司左右，仍较平均成本有较大空间，金价寻求成本支撑的可能性较低，
　　短期波动不改中长期趋势性上行。综合来看，疫情短期影响仍将继续，但中长期全球将维持低利率，负利率资产规模将进一步增加；全球各央行不断扩大流动性投放，疫情后难以快速抽回；以及油价剧烈波动后企稳、通胀预期的中长期修复，黄金价格中长期上行趋势不改。
　　风险因素：经济预期不断恶化，“熔断”等黑天鹅事件继续频发，美元指数超预期上涨，非农就业人数大幅下跌