华创证券-医药商业行业深度研究报告：以Welcia窥日本医药零售行业全貌-200323

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　　日本药房：综合表现
　　本报告主要解读日本上市药房的股价表现背后因素（EPS增厚），分析日本药房行业的成功/失败经验以及对国内企业的启示。此篇报告系统性梳理了日本行业的关键发展节点及医药零售上市公司成功/失败基因。
　　核心观点1：此次研究印证了我们此前的观点，即新设门店能力是药房最为核心的能力之一，门店的成功扩张可带来营收和净利润的增厚，为股东带来最大利润。从日本过往10年上市公司情况看，股价表现最好的COSMOS和WELCIA（10年15倍股+）在7家上市公司中门店拓展速度最快。我们重申此前的观点，门店是长期利润的前瞻指标。
　　核心观点2：日本处方外流的核心驱动力是院外调剂费用与院内调剂费用的价差，日本院外调剂的平均费用是院内调剂费用的3倍，院外调剂费用的补贴具有更明显的推动力。从药店调剂业务看，WELCIA的调剂业务毛利率可以达到38%，明显高于化妆品、食品等其他商品的毛利率，调剂业务是药房提毛增效的重要业务。
　　核心观点3：混业经营下药房仍然保持良好增长。从便利店和药妆店市场规模看，便利店同样可以销售一般性医用品（OTC类药品），但便利店并未对药妆店的经营造成影响。药房专业性（药剂师）仍然是药房经营的核心壁垒。
　　风险提示：医保线上支付风险，业绩不达预期风险，医保个人账户变革风险。