东吴证券-新高教集团-2001.HK-利润高增长验证投后运营能力，低估值下投资价值显现-200323

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　　投资要点
　　事件：公司公布FY19业绩，19年公司实现营业收入10.9亿元同增94%，并表学生人数105,269人可比增长12.5%；归母净利润3.9亿元同增59%。
　　内生外延齐头并进，公司保持高速增长势头
　　收入端：公司收入端高速增长，在云南、贵州两校内生增长之外，华中、河南、东北三校完全并表（由于东北学校18年12月前、河南学校18年10月前、华中学校19年8月前以管理费并入利润，收入并未并表）；同时广西学校在19年1月完成收购并表。
　　利润端：公司利润增速保持高速增长，主要由于广西学校在19年并表完成，叠加华中、河南、东北在公司收购后利润的快速增长。
　　老校内生增速稳健，收购学校投后利润高速增长验证公司管理能力
　　1、2所老校收入增长稳健。1）云南学校：19/20学年学生人数30,658人同增10.5%，同时在学费提升带动下，学费收入增速26%。2）贵州学校：19/20学年学生17,308人同增2.9%，在学费增长带动下整体学费收入同增9%。云贵两校已步入成熟，未来有望在学额和学费增长带动下稳定增长。
　　2、东北、华中、河南学校投后净利润快速增长，公司运营能力充分体现。
　　1）河南学校，19/20学生人数27,008人同增27.6%，学费结构持续改善，17-19年主营收入增长104%。公司在河南学校新建500亩新校区满足学校为了发展。2）华中学校：19/20学生人数10,764人同增25.4%，学费收入同增40%，利润同增49%。3）东北学校：19/20学生人数9,258人基本持平，17-19年利润增长34%。
　　3、完成广西学校并购，带来额外增量。公司19年1月完成广西学校并购，广西学校19/20学生人数达到10,273人，收入同增22%，净利润同增41%，表现出公司很强的整合能力。此外，甘肃学院目前尚未并表。
　　疫情导致就业压力较大，民办高教有望持续获得政策支持。在疫情影响下，我国的各类企业都面临较大的就业压力。同时我国目前每年有750万左右的本科+专科毕业生，以及350万的中职毕业生面临就业压力。
　　为缓解就业压力，教育部于2月28日表示将扩大硕士研究生（18.9万人）和专升本（32.2万人）招生，并且将招生方向大幅度偏向职教本科和应用型本科。民办高教作为提供高等职业教育的重要力量有望在政策端持续受益。我们认为压制新高教等民办高校估值的最大风险因素有望逐渐消除。
　　盈利预测与投资评级：不考虑甘肃并表影响，预计公司2020-2022FY营业收入为13.8/15.6/17.7亿元，同比增长26%/14%/13%；归母净利润为4.9/5.9/7.0亿元，同比增长27%/20%19%，当前市值对应PE 6.3X/5.2X/4.4X。公司在19年展现出色的运营能力，带动新收购学校高速增长。考虑到专升本扩招等利好有望长期保持稳健增速，目前绝对低估下维持“买入”评级。
　　风险提示：招生扩招不及预期，政策变化风险