兴业证券-云铝股份-000807-产销增长叠加吨铝盈利改善助力扭亏，减值对业绩有一定拖累-200324

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　　投资要点
　　公司发布2019年度报告：2019年公司共计实现营业收入242.84亿元，同比+11.96%，实现归母净利润4.95亿元，同比扭亏，实现扣非后归母净利润3.38亿元，同比扭亏，基本每股收益0.19元，同比扭亏。
　　2019年业绩改善主要来自于氧化铝、预焙阳极等原料价格下行带来电解铝盈利增长，同时公司低成本新产能逐步投产，产销显著增长，电力成本下降。1）量：2019年原铝产量189.94万吨，同比+17.93%；铝合金及加工产品产量67.06万吨，同比+4.62%；氧化铝产量151.19万吨，同比+7.99%。2）价：测算2019年公司电解铝销售均价11807元/吨，同比小幅下滑6.36%，铝加工产品销售均价14037元/吨，同比上涨10.77%。3）成本：2019年公司综合电力成本0.33元/千瓦时，同比降0.033元/千瓦时，以吨铝耗电13500度计算，对应吨铝成本减少445.5元。此外，2019年公司氧化铝、阳极采购价也有所下降。4）盈利：测算2019年电解铝单吨毛利1738元/吨，同比+937元/吨，毛利率14.72%，同比+8.37pct.；铝合金及加工产品吨毛利1715元/吨，同比+694元/吨，毛利率12.22%，同比+4.16pct.。
　　期间费用总体下降，减值拖累利润。2019年公司管理费用同比减少34.45%至8.3亿元，期间费用率从11.93%下降至9.32%。公司计提减值3.73亿元。
　　看好公司低成本产能扩张带来产销增长和整体盈利能力改善，但短期全球公共卫生事件造成电解铝产业链利润分配阶段性变化，下调2020、2021年归母净利润预测至1.2亿元、6.9亿元，引入2022年归母净利预测为8.2亿元，2020-2022年EPS为0.04元、0.22元和0.26元，对应目前股价（3月23日）的PE分别为102.6倍、18倍和15倍，维持公司“审慎增持”评级。
　　风险提示：项目投产进度不及预期；电解铝价格持续低迷；海外需求大幅下滑影响出口；国内需求超预期下滑；突发事件导致原料价格大幅波动