群益证券-招商银行-600036-2019年业绩点评：资产质量向好，业绩稳健增长-200324

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　　结论与建议：
　　招商银行发布年报，2019年营收YOY增8.5%至2697亿，净利YOY增15.3%至929亿。公司资产状况继续向好，较好地对业绩增长产生支撑，公司的风险抵御能力也进一步加强。作为中国零售银行领头羊，招行目前零售业务占比过半，并通过金融科技方面的发力，进一步助力其轻型银行转型。目前估值相对合理，给与“买入”的投资建议。
　　全年净利增15.3%：招商银行2019年营收YOY增8.5%至2697亿，净利YOY增15.3%至929亿。从4Q单季业绩来看，营收增2.7%，净利增18.6%（主要源于4Q所得税率走低）。公司业绩与之前快报披露基本一致。公司2019年ROE录得16.8%，较2018年提升0.2pct。另外，公司发布分红方案，拟每股派息1.2元，对应股利分配率33%，目前股价对应股息率3.87%。
　　资产状况继续向好，风险抵御能力充足。资产质量方面，截止4Q2019公司不良率为1.16%，QOQ下降3BP，资产质量整体较好，不良率在同业中处于较低水平；风险抵御能力方面，截止4Q2019公司拨备覆盖率为427%，QOQ提升18pct，进一步提升，主要源于分母端的贡献（资产质量较好）。
　　零售业务稳步推进。2019年公司零售金融业务收入1447亿，YOY增15.0%，在营收端占比53.7%，较2018年提升3.1pct。从贷款端投向来看，截止4Q2019零售贷款占比52.6%，较4Q2018提升1.5pct。
　　息差的确存在压力。从收入端来看，2019年全年来看利息净收入YOY增7.9%至1731亿，主要源于生息资产稳健扩张，息差方面，以公司公布的数据来看，全年YOY微升2BP至2.59%；手续费及佣金净收入YOY增7.5%至715亿，其中银行卡、代理与结算业务向好，均实现两位数增长。从4Q单季来看，息差方面存在压力，不过也符合预期，我们计算4Q单季年化净息差YOY下降26BP，主要源于资产端调整，而负债端方面，成本相对保持稳定。在此背景下，4Q2019单季利息净收入YOY下降1.3%至736亿。另外，手续费及佣金净收入YOY增6.2%至143亿。
　　盈利预测与投资建议：展望未来，2020年银行业存在息差下行的压力，且短期来看，受到疫情冲击，消费数据低迷，也对银行零售贷款产生一定的冲击。不过我们认为，在财政政策加码的背景下，基建相关项目或是银行资金投向较好的一个方面，且随着中国疫情好转，消费恢复，零售贷款也将呈边际向好态势。另外，招行具备优于同业的低不良率和高拨备覆盖率，能更好地应对利润波动压力，实现业绩稳健增长。考虑到疫情因素，我们预计公司2020、2021年净利增10.4%，12.5%至1025亿、1153亿，目前股价对应PE为7.5X、6.7X，PB为1.17X、1.03X，估值合理，给予“买入”的投资建议。
　　风险提示：LPR下行超预期，疫情因素带来的不确定性