天风证券-建投能源-000600-供热增长对冲发电收入下滑，业绩有望继续提升-200324

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　　事件：
　　3月23日，公司发布2019年年报，2019年实现营业收入139.64亿元，同比减少0.09%，实现归母公司净利润6.40亿元，同比增长48.10%；公司ROE达到5.72%，较去年提高1.73个百分点；每股派发现金股利0.12元。
　　点评：
　　供热收入增长对冲发电收入下滑，公司营业收入微降0.09%。2019年公司实现营业收入139.64亿元，同比减少0.09%，收入未能如期增长的主要原因是公司发电量和上网电量出现下滑。2019年公司完成发电量398.11亿千瓦时，同比下滑3.25%，全年机组利用小时为4996小时，同比下降238小时，但仍高于全国火电平均水平703小时。上网电价较为稳定，2019年公司平均上网电价为319.76元/兆瓦时，同比增长0.71%。但由于供热业务收入实现16.04%的快速增长，公司发电业务（包含供热）整体收入仅下降0.88%，2019年公司完成售热量4,510万吉焦，同比增长19.67%,实现供热面积14,362万平方米，同比增加13.80%。
　　入炉标煤价格下降5%，发电业务毛利率提高1.76个百分点。2019年公司煤炭成本得到有效控制，全年入炉平均标煤单价为605.75元/吨，较上年同比下降32.13元/吨，降幅达5.04%。由于发电量下滑以及煤价成本的下降，公司发电业务成本（含供热）较上年降低2.94%，下降幅度大于发电业务的营收下降的幅度，公司发电业务毛利率达到17.09%，同比提高1.76个百分点。
　　投资收益小幅下降，参股电厂业绩未见明显改善。公司2019年实现投资收益1.18亿元，较去年下降0.08亿元，其中对联营企业和合营企业的投资收益为0.74亿元，同比提高0.11亿元，但绝对值仍处于较低水平，主要原因是公司参股的电厂在2019年收益未见明显改善。我们统计了邯峰、衡丰、沧东、王滩、龙山和国电承德等6家公司的经营业绩情况，6家参股电厂2019年实现利润1.61亿元，仅同比增加0.06亿元，远低于公司整体业绩的改善幅度。未来随着煤价成本的继续下跌，公司参股电厂的收益水平有望提高。
　　盈利预测与估值：2019年业绩低于预期，原2020-2021年归母净利为11.55、12.43亿元，现下调盈利预测，预计公司2020-2022年归母净利润为8.90、10.87和11.87亿元，对应PE为8.90、7.28和6.67倍。建投能源是位于河北省的火电龙头公司，煤价中枢将继续下行，公司所处区域电力供需偏紧，业绩有望继续向上改善，目前公司PB仅0.69倍，公司历史PB中枢为1.4X，我们认为修复至1XPB较为合理，目标价格6.4元，维持“增持”评级。
　　风险提示：用电量大幅下滑的风险、煤价大幅提高的风险、电价下调的风险