中信证券-中国巨石-600176-2019年年报点评：行业基本面触底，四季度销量大幅增长-200324

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　　2019年公司收入增长，市占率提升，毛利率基本稳定；非经常损益增加要源自于政府补贴和资产处置收益。
　　事件。公司公告2019年年报，实现收入104.93亿元，同增4.59%，归属净利润21.29亿元，同减10.32%。折合Q4单季度收入27.55亿元，同增14.64%，归属净利润5.80亿元，同增25.70%。
　　收入增长，市占率提升。公司2019年实现收入104.93亿元，同增4.59%，玻纤及制品收入99.39亿元，同增4.21%。分拆来看，2019年玻纤纱及制品销量175万吨，同增超过10%，价格同比略有下降。其中四季度单季度实现销量49万吨，同增32%，环比增长17%，产效率超过100%，库存水平下降，市占率进一步提升。其中，公司2019年实现高端产品占比将近70%，产品结构进一步优化。
　　在普通粗纱价格下跌的背景下，公司毛利率基本稳定。公司2019年实现毛利率35.46%，同比下降9.65pct，主要源自于运输费用调整至营业成本科目及玻纤粗纱价格的下跌，若将运输费用还原，毛利率39%左右，同比下降不到3个百分点。其中四季度单季度毛利率36%左右，环比下滑仅2个点。由于2018年行业新增产能较多，使得2019年全年有效供给增加，加上汽车需求偏弱，行业供需压力较大，全年价格前高后低，在此情况下，公司仍然实现了较好的毛利率水平，是公司相对于行业内其他玻纤企业竞争优势的又一次体现。
　　非经常损益的增加主要源自于政府补贴和资产处置收益，单季度扣非净利润触底。公司2019年四季度单季度非经常损益1.79亿元，主要源自政府补贴1.44亿元及资产处置收益1.29亿元，上年同期分别为0.27亿元及-0.05亿元。
　　出口退税税率上调，智能基地投产有望带来产品结构及成本的进一步优化。2020年3月20日起，玻纤纱及制品出口退税税率由10%上调至13%，考虑到公司40%的出口，剔除以外供外部分，预计对公司净利润率影响1个百分点。公司成都基地老厂搬迁，桐乡基地有望下半年实现智能基地二线15万吨的投产，有望实现产品结构的优化及成本的进一步下降。
　　风险因素：玻纤价格大幅波动风险，海外项目不及预期风险，宏观经济增速大幅波动风险。
　　投资建议。虽然2020年受到疫情影响，国内及海外需求均出现了延后，考虑到全年新增供给较少及一些原有生产线的冷修关停，坩埚法落后产能进一步退出，以及很多国内玻纤小企业已经处于盈亏平衡点，预计玻纤粗纱价格已经底部企稳，细纱价格继续维持上涨，行业基本面已经周期见底。公司当前PB仅1.75倍，历史上1.7倍仅出现在2012年中及2014年初。公司当前在全球的相对竞争优势更为突出，盈利稳定性更强，我们维持公司2020-2021年净利润预测23.2/25.7亿元，对应EPS预测0.66/ 0.74元，维持“买入”评级。