西部证券-顺丰控股-002352-2019年报业绩点评：砥砺前行，份额扩张-200324

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　　核心结论
　　事件：公司公布2019年业绩，实现全年营收1,121.93亿元，同增23.4%，归母净利57.97亿元，同增27.2%，扣非归母净利42.08亿元，同增20.8%，基本每股EPS为1.32元，符合预期。其中Q4营收334.2亿元，同增31.1%，归母净利为14.9亿元，同比减少5.9%，扣非归母净利6.96亿元，同增5.1%。
　　特惠件推动件量向上。公司全年件量为48.3亿件，同增25.8%，单价21.9元，同降5.7%。分季度看，Q1-Q4件量分别同增6.1%/10.9%/31.3%/51.6%，逐季递增。公司在19年5月针对中大型电商客户推出特惠件，带动下半年业务量增长提速，领跑行业，快递份额自去年5月的6.6%升至12月的8.7%。
　　新业务收入占比提升。新业务板块快运（+57.2%）、冷运及医药（+32.5%）、国际（+8.0%）、同城（+96.1%）、供应链（+11倍）等持续发力，合计收入占整体营收比重同比提升6.7pct至25.6%，综合物流能力进一步增强。
　　毛利率略有下滑。毛利相对较低的特惠件超预期增长，Q4旺季高峰件量激增带来较多临时资源投入，同时伴随新业务扩张，规模效益进入新一轮爬坡期，受此影响公司全年毛利率略微下降0.5pct至17.4%。19年末公司经营性现金流净额91.2亿元，增长67.1%，资产负债率小幅升至54.1%，财务状况稳健。
　　短期成本承压。疫情期间公司直营及天网优势显著，份额逆势扩张，虽然政府出台减费降税政策，但Q1公司仍将面临较高的防疫及用工成本。全年看，特惠件有望维持高速增长，规模效应下，下半年盈利能力将逐步改善。
　　盈利预测和投资建议：疫情凸显公司独特优势，品牌力和执行力得到进一步提升。中长期看好公司综合物流网络供应商核心竞争力。我们调整盈利预测，预计2020-22年归母净利为62.71/73.78/87.61亿元，维持“增持”评级。
　　风险提示：1）宏观经济下滑；2）行业竞争加剧；3）新业务不达预期。