国金证券-华润微-688396-瞄准世界一流的IDM模式功率半导体龙头-200325

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　　投资逻辑
　　公司拥有四大核心优势：一、公司产能规模、现金流负担能力和盈利承压能力支持采用IDM模式，能通过自身现金流支撑资本开支需求，扩大营收规模，实现经营的正向闭环。二、公司在功率半导体布局全面，MOSFET产品覆盖低中高压的多个产品系列；IGBT建立了领先的工艺平台，2018年出货量增长320%，随着更多型号量产出货，出货量将保持高速增长；布局SiC和GaN,2020年SiC有望实现量产。三、公司提供的特色工艺代工需求旺盛。我国对特色工艺代工潜在需求为120万片/月，远高于目前纯大陆工厂合计68万片/月的有效产能供给。特色工艺产能扩张受限，短中期供需格局良好。公司的晶圆代工和封测的“一站式”服务，能为客户供应链安全提供更好保障。四、功率/模拟器件技术工艺需要更长经验积累，公司通过在设计和制造工艺上的投入，建立了领先国内同行的产品和制造工艺壁垒。
　　功率半导体行业趋势：一、IDM模式是做强的必然选择。针对客户定制化需求，IDM模式能协同优化设计与制造环节，缩短产品开发时间；制造环节是产品附加值的核心，IDM模式享受更高产品附加值；IDM模式利于积累工艺经验，形成核心竞争力。二、功率半导体市场预计保持较高增速。新能源汽车等下游应用有望推动2021年全球市场规模达到441亿美元。三、国产有望实现逐步替代：下游客户为保障供应链安全给予国内企业更多送样机会；功率器件技术更新慢，国产技术水平与国际一流差距缩小；国内企业在配合客户做定制化开发上更具优势。
　　投资建议
　　首次覆盖，给予“买入评级”。2019年功率半导体整体景气度有所下降，我们预计公司2019-2021年归母净利润分别为4.0亿元、4.9亿和6.7亿元，对应EPS分别为0.46元、0.40元和0.55元。考虑到华润微作为国内最大的IDM模式半导体公司的龙头地位，以及产品与方案收入占比提升将改善盈利率和净资产收益率，给予公司一定的估值溢价，给予2021年95倍PE的目标估值，对应52.3元的十二个月目标价，给予“买入”评级。
　　风险提示
　　新冠疫情加剧的风险；产能扩张过快的风险；公司产品技术落后的风险；科创板估值波动大的风险；限售股解禁的风险