中信证券-债市启明系列：货币与财政的组合-200325

《中信证券-债市启明系列：货币与财政的组合-200325（27页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《中信证券-债市启明系列：货币与财政的组合-200325（27页）.pdf（27页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

　　近期货币政策偏于谨慎，市场对财政政策颇多关注。我们认为财政工具箱丰富，而货币政策将会配合财政发力而进一步宽松。
　　货币稳中待变，财政蓄势待发。上周是市场博弈预期兑现的重要时点，1~2月份经济数据出炉创下了历史最低水平，在美联储进入0利率、全球纷纷量化宽松的外部环境下，国内货币政策落地较多却有不少超预期成分。结构性的货币政策在对企业纾困、支持复工复产方面给予货币金融支持，例如缓解融资困境、降低融资成本等，但料对实际需求的拉动相对有限，市场对后续财政政策出台非常关注。
　　非典时期财政以减税降费为主，次贷危机时期财政以基建为抓手。应对非典疫情的影响，在针对非典疫情安排专门经费之外，财政政策以减税降费为主，疫情期间财政收入增速大幅下滑而财政支出增速大幅上行，但是全年看财政政策并没有明显“超支”。2008年美国次贷危机波及全球，我国采取强刺激手段扩大内需、避免经济硬着陆，四万亿刺激以基建成为抓手。
　　财政政策工具箱丰富。（1）特别国债首发用于补充四大行资本金，2007年发行特别国债对冲外汇占款增长，维持货币环境处于适宜水平。（2）在防范化解地产政府债务问题的过程中，专项建设债作为准财政工作承担一定的稳增长角色，专项建设债生涯短暂，但曾是部分基建和民生项目的资金来源。（3）PSL为棚改而生，支持范围逐步扩大。
　　货币与财政的配合。货币政策与财政政策配合，在我国始终得到较好地执行。在地方债发行规模集中的时段，货币政策都有对冲操作。当前货币偏谨慎，可能是留足弹药等待财政发力。后续随着财政加码货币政策可能进一步宽松，仍然存在全面降准、降息和存款基准利率调整的可能。
　　面对疫情，经济增长是根源，需要货币更需要财政。疫情在全球蔓延后，全球央行快速反应，或大幅降息或扩大资产购买规模，但仍然不能阻止悲观情绪的蔓延。全球货币宽松，包括美联储无限量QE，虽然可以通过购买资产压低期限利差和信用利差，但是无法提升企业的信用（投资）扩张意愿。而若实体企业的预期难以扭转，再多的货币虽然能修复企业的资产负债表，但是无法改善企业的利润表，这要求货币和财政双积极的组合，货币要配合财政刺激，进而拉动实际需求、改善企业的资产负债表和利润表。