中信证券-华兰生物-002007-2019年年报点评：业绩稳健增长，疫情催化下长期价值凸显-200325

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　　公司2019年全年业绩符合预期；静丙驱动血制板块稳健增长，疫苗业务2020年有望放量；疫情影响下血制行业战略资源属性凸显，研发管线稳步推进打造利润增长点。我们看好公司长期成长价值；重点推荐，上调至“买入”评级。
　　22019年业绩稳健增长，符合预期。公司2019年实现营业收入37亿元，归母净利润12.83亿元，分别同比增长15.02%和12.63%；实现扣非归母净利润11.47亿元，同比增长14.47%；经营性现金流净额13.63亿元，同比增长5.42%。从单季度看，2019Q4公司分别实现营收、归母净利润、扣非归母净利润10.62亿/3.20亿/2.55亿元，分别同比-10.12%/-15.87%/-20.69%。Q4业绩阶段性承压，主要受疫苗业务2018Q4基数较高且四价流脑和三价流感疫苗（受国家收储影响）计提资产减值损失。全年业绩保持稳健增长，符合预期。
　　静丙驱动血制板块持续增长，疫苗业务2020年有望放量。报告期内综合毛利率小幅下降0.03PCT至64.95%。销售费用率下降2.65PCTs至14.07%；管理费用率和财务费用率分别小幅+0.23/+0.09PCT至5.88%和0.10%。血制品板块实现收入26.44亿元（+9.77%），其中白蛋白收入9.79亿元（-4.57%），静丙受益于临床需求旺盛且前期库存储备充分实现收入8.91亿元，同比大幅增长47.46%。疫苗业务实现收入10.43亿元（+30.77%），净利润3.75亿元。受益于良好的竞争格局，公司四价流感疫苗全年批签发量约836万支。受疫情影响2020年有望进一步放量，显著贡献利润弹性。
　　疫情影响下血制行业战略资源属性凸显，研发管线稳步推进有望打造利润增长点。报告期末公司存货周转率由0.93显著提升至1.10，血制行业在渠道库存出清下景气度明显向好。此外考虑到本轮疫情对于血制品（尤其是静丙品种）的普及推广作用十分显著（参照SARS疫情重灾区北京、广州两地于疫情结束后至今静丙使用习惯最好），且行业供应紧张料将持续至2020年下半年（投浆至上市销售需约4个月），预计公司将持续受益。公司自2018Q4开始大力加强对献浆员的宣传发动并初见成效，预计2019年全年采浆约1100吨。梁平浆站2019年9月正式开采，剔除疫情影响预计未来浆量有望保持稳健增长。此外产线改造完成后因子类产品批签量有望显著提升，吨浆毛利仍有改善空间。报告期内疫苗公司的四价流感病毒裂解疫苗1#线改造完成并通过GMP认证，流感疫苗产能进一步提高，此外公司狂苗、破伤风苗有望于今年获批上市。基因公司目前已有7个单抗品种取得临床试验批件，其中阿达木单抗、曲妥珠单抗、利妥昔单抗、贝伐单抗目前均已进入临床III期，有望为公司提供新的利润增长点。
　　风险因素：产品价格波动，单抗研发进展低于预期，销售渠道库存压力变化。
　　盈利预测、估值及评级。公司为国内血制品龙头企业，采浆量及批签发量位居行业前列，流感疫苗业务有望打开成长新空间。考虑到公司2019Q4计提减值且2020Q1疫情影响血制板块采浆量，小幅调整2020-2021年EPS预测至1.19/1.44元（原为1.26/1.48元）并新增2022年盈利预测1.72元。考虑到疫苗板块未来快速放量且有望迎来更多政策催化，血制品业务受疫情催化后中长期加速增长的预期，给予2020年42倍PE，对应目标价50.00元，上调至“买入”评级。