上海证券-对比2000和08年基本面分析美国经济及美股、美元的走势-200325

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　　主要观点：
　　一、09年以来美股牛市的主要原因
　　（一）超宽松的货币环境
　　为了摆脱金融危机的影响，美联储从2008年11月开始至2014年9月共实施了4轮量化宽松。此外，美联储从08年底开始实施0利率直至15年末。超宽松的货币环境下美国十年期国债收益率下行至历史低位。
　　（二）摆脱金融危机后美国经济保持稳健增长
　　2009年二季度美国经济开始摆脱金融危机的影响逐步走出衰退，2010年至2019美国经济保持稳健增长，年均复合增速达到2.3%。
　　（三）企业大量发债进行股票回购
　　长期低利率刺激上市公司大量发债进行股票回购，股票回购推升股价和市场估值。
　　（四）被动投资的壮大强化牛市效应
　　被动投资的壮大加之美股复杂的量化和杠杆交易进一步强化牛市效应。
　　二、本轮美股牛市终结的导火索
　　（一）新冠疫情的全球爆发
　　新冠疫情在全球快速蔓延，累计确诊病例数从2月19日中国以外的1020例，大幅增长至3月20日中国以外波及171个国家和地区的194471例，欧美日韩等经济发达国家和地区是本次疫情的“重灾区”。
　　（二）国际油价大跌
　　由于全球疫情对需求的负面影响和主要产油国减产谈判破裂，国际油价今年以来已过腰斩。
　　三、美股大跌的内部原因分析
　　(一)市场风险偏好急剧下行
　　新冠疫情蔓延前期并未引起美国政府和民众的足够重视，2月下旬疫情开始全球爆发，市场意识到问题的严重性开始出现恐慌，风险偏好急剧下行。
　　（二）经济出现衰退预期明显升温
　　美国作为金融危机以来世界经济复苏的领头羊，从2009年2季度其经济恢复增长以来至今已超40个季度，从美国历史增长周期角度看如此长的持续时间并不多见。美国GDP增速从2018年2季度的阶段性高点持续下滑，2019年7月后PMI数据一度跌破50，加重市场对美国经济的担忧。虽然2019年7月美联储开启新一轮降息周期逆周期调控，降息后美国经济开始有所回升。但本次新冠肺炎疫情对全球经济的严重冲击再度为美国经济前景蒙上一层阴影。此外，在已经零利率和美国政府杠杆率和财政赤字率高企的背景下，市场担忧后期政策刺激空间和有效性问题。
　　（三）对企业债务风险的担忧
　　金融危机后美联储宽松的货币政策极大地刺激了企业部门举债，截至2019年3季度，美国非金融企业部门债务率75.3%创下历史新高。新冠疫情的爆发，叠加股市和油价大跌形成的连锁反应，将恶化企业收入和融资条件，明显加剧企业的债务负担。
　　（四）资本市场流动性受到明显冲击
　　3月以来LIBOR-OIS大幅上升，本来避险受益的黄金和国债市场也受到抛售。
　　（五）美股的偏高的估值
　　2月19日标准普尔500指数创下新高点位，其市盈率（TTM）24.8X,位于1990年以来市盈率一倍标准差的上方，较高的估值也为美股的大幅调整埋下了伏笔。
　　四、现阶段与2000和2008年的基本面对比
　　现阶段基本面情况与2000年和2008年有相似之处：一是都受到严重事件的冲击。二是经济都处于周期增长的末端，抵御负面冲击的能力较弱。三是都受到严重的流动性的冲击。四是本轮股市下跌前的估值水平与2000年的估值水平均相对较高。
　　目前的基本面情况与2000年以及2008年也有明显不同之处，这或将加大本次危机应对的难度。一是利率水平明显不同。二是杠杆率水平明显不同。三是国际合作的基础或有不同。
　　五、美股及美元、黄金走势分析
　　（一）短期美股能否阶段性企稳需要关注全球的疫情形势和资本市场流动性状况
　　短期影响全球资本市场的主要问题是疫情的扩散和流动性的冲击，美股能否阶段性的企稳需要关注全球的疫情和流动性状况。
　　（二）中期经济基本面仍将是美股的主导因素
　　参考2000年以及2008年美股的表现，如果美国经济陷入衰退，这意味着由经济基本面决定的美股中期或仍将处于下行趋势中。
　　（三）美元构筑阶段性顶部的概率或明显增加
　　参考2000年与2008年历史经验，目前的基本面背景下美元或并不具备持续强势的基础，美元构筑阶段性顶部的概率或明显增加。
　　（四）黄金表现值得关注
　　参考2000年与2008年历史经验，黄金中期受益。如果美元顶部成立，黄金长期的表现同样值得关注。