东方证券-中国巨石-600176-2019年年报点评：业绩符合预期，行业景气度向好-200325

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　　核心观点
　　业绩符合预期，期待20年反转。公司19年收入104.9亿，YoY+4.6%；实现归母净利润21.3亿，YoY-10.3%，扣非后归母净利润18.6亿元，YoY-22.5%。收入增长源于玻纤及制品销量增加，净利润下滑主要因为单价下滑。
　　19年玻纤均价5996元/吨（YoY-6.2%），预计20年价格前低后高。由于18年行业产能扩张，19年玻纤价格普遍承压。由于几大厂商19Q4陆续产能置换，而新增产能直到20H2才将逐渐释放，20H1将迎来行业产能收缩。此外，全球玻纤需求预期依然会有稳定增长，但由于疫情影响，需求有所滞后，预计20年玻纤均价将前低后高，业绩将逐季改善。
　　成本增加，均价下滑，影响盈利能力，依然保持行业领先。19年毛利率35.5%（YoY- 9.6pct），因为一产品均价下滑，二会计准则变更（公司将运输费、港杂报关费及佣金计入营业成本），三成本有所提升。我们测算19年单吨玻纤成本和销售费用（剔除会计准则变更影响）3921元/吨，YoY+4.5%，预计人工和折旧（美国工厂转固）成本增加。净利率（归母）20.3%（YoY-3.4pct），主要因为毛利率的拖累，费用率控制较好（包含研发费用），YoY-1.72pct。我们预计公司单吨1217元的净利润水平依然为行业最高。
　　产品结构继续改善，智能生产线带来新一轮技改。公司加快在风电/电子纱/汽车/高压管道等高端领域的产品结构调整和转换。随着公司在风电领域的E6/E7/E8系列持续发力，以及6万吨电子纱项目的建设（预计21年投产），预计公司产品结构将继续改善。此外，成都智能生产线的投资建设或代表新一轮技改将在21年开启，这将继续降低单吨成本，维持行业领先优势。
　　财务预测与投资建议
　　预计20-22年EPS 0.64/0.84/0.92元/股（原20/21年EPS 0.69/0.83元/股），盈利预测调整主要由于疫情影响，部分行业需求由20年转移到21年。公司是玻纤行业龙头，竞争优势明显，根据历史估值法，公司过去3年平均PE为17xPE，对应目标价10.9元，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　海外疫情扩大影响终端需求风险；欧盟对埃及反补贴风险