中泰证券-中国生物制药-1177.HK-首仿根基深厚，创新枝繁叶茂-200324

《中泰证券-中国生物制药-1177.HK-首仿根基深厚，创新枝繁叶茂-200324（40页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《中泰证券-中国生物制药-1177.HK-首仿根基深厚，创新枝繁叶茂-200324（40页）.pdf（40页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

　　核心观点：（1）公司研发投入国内TOP3，18年开始创新药研发投入占比超过50%，在研新药超过30个，创新药管线已经成型，多个产品即将步入收获期，长期增长动力十足。（2）公司在多个治疗领域的首仿能力首屈一指，仿制药保持每年15-20个左右新品种上市的节奏，短期成长确定性较强。（3）公司销售能力强大，是国内少有的销售团队超万人的制药企业，未来通过合作或收购方式引进新产品，有能力成为以仿制药为基础、创新药为动力的平台型企业。
　　创新基因开始表达，创新药管线已成规模，未来有望成功实现仿制到创新的转型。公司首个创新药安罗替尼2019年销售收入预计接近30亿元，当前已获批3线非小细胞肺癌、2线软组织肉瘤、3线小细胞肺癌3个适应症，第4个适应症甲状腺癌已经报产，二线治疗食管鳞癌也已写入指南，只考虑这几个适应症，安罗替尼的销售峰值可达75亿元，另外结直肠癌、胃癌、肾癌等多个适应症在进行临床试验，公司也在探索与PD-1/PD-L1等免疫药物的联用，有望实现安罗替尼升线用药，会有更广阔的市场空间。公司和康方生物合作的PD-1有望在2020年年中报产，国内PD-1/PD-L1用药市场规模有望达480亿元，公司凭借强大的销售能力，预计实现15亿以上销售峰值，依然值得期待。此外公司在肿瘤药领域已经实现热门靶点全面布局，ALK、ROS1、EGFR等靶点已经步入临床中后期，其他处于临床早期的新药，如果进展顺利也有可能以II期数据直接报产，肝病、糖尿病、心脑血管等领域的新药都在顺利推进当中，目前在研新药产品超过30个，创新药产品梯队已经成型，将逐步迎来收获期。
　　公司首仿管线丰富，有效缓解集采担忧，短期成长基础稳固。公司是国内领先的综合性制药企业，在多个疾病领域拥有出色的抢首仿能力，使得公司成为国内制药龙头企业。市场担忧国家集采对公司仿制药业务收入带来冲击，我们认为公司新老品种都有较大增长潜力，雷替曲塞等老品种有望保持高增长。新品种方面公司18-19年合计获批近40个品种，预计2020年将带来30-35亿收入增量。2020-2021年预计超过40个仿制药新品种获批上市，其中仑伐替尼、布地奈德等多个产品有望成为重磅品种，可以为公司近几年的增长提供强有力的支撑，有效缓解国家集采给仿制药业务带来的影响。同时公司后续首仿管线储备丰富，未来2-3年仍将保持每年15-20个左右仿制药上市的节奏，业绩增长确定性较强。
　　销售能力强大，创新药推广路径成熟，合作并购空间广阔。公司销售人员数量超过12,000人，是国内少有的销售团队人数过万的制药企业，覆盖肝病、肿瘤、心脑血管、呼吸、糖尿病、镇痛、骨科、抗感染等多个领域。安罗替尼打通创新药推广路径，加强了肿瘤领域的学术推广能力，带动了其他肿瘤用药的增长，天晴依泰（唑来膦酸注射液）增长率由负转正，首辅（卡培他滨片）增长提速，依尼舒（达沙替尼片）继续维持高速增长，抗肿瘤用药的销售协同性开始显现。公司仿创结合保持业绩增长的同时，也为公司带来充足的现金流，未来除自主研发外，公司通过外延合作license in等方式拓展新药产品线的前景也令人期待，凭借出色的学术推广能力，公司具备成为创新药平台企业的能力。
　　盈利预测与投资建议：我们预计公司2019-2021年公司收入分别为243.6亿元、280.8亿元、346.8亿元，同比分别增长16.6%、15.3%、23.5%；归属母公司净利润分别为32.8亿元、37.7亿元、43.9亿元，同比分别增长-63.7%、14.8%、16.6%，对应EPS分别为0.26元、0.30元、0.35元。采用分部估值法对公司业务进行估值，对公司仿制药和已上市创新药按30-35倍PE估值，对创新药和生物类似药梯队采用DCF估值，考虑不同阶段创新药的上市概率和少数股东权益后，我们给予公司2020年整体市值合计1565-1752亿元人民币，即1747-1957亿港元。首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示事件：产品降价超过预期的风险；产品研发和上市不及预期的风险；产品销售不及预期的风险；政策不确定性的风险。