华泰证券-飞凯材料-300398-年报符合预期，主业阶段性承压-200325

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　　2019年净利同比降10%，符合业绩快报预期，2020Q1预降0-30%
　　飞凯材料于3月23日发布2019年报，公司全年实现营收15.13亿元，同比增4.7%；净利润2.55亿元，同比降10.3%，符合前期业绩快报预期。按5.18亿股的最新股本计算，对应EPS为0.49元，公司不分红不转增股本。其中Q4实现营收4.02亿元，同比增16.3%；净利0.71亿元，同比增138.3%。此外公司预告2020Q1实现净利0.52-0.74亿元，同比降0%-30%，并编制2020年财务预算报告计划营收增长不低于15%，利润总额增长不低于20%。我们预计公司2020-2022年EPS分别为0.66/0.88/1.13元，维持“增持”评级。
　　下游增速有所放缓，公司经营阶段性承压
　　因下游光纤光缆增长趋缓，紫外固化材料全年实现营收3.9亿元，同比下滑10.8%，毛利率36.3%，同比微降0.3pct；电子化学材料板块，混晶销量仍保持较快增长，但价格有所下滑，全年实现营收10.3亿元，同比增9.6%，毛利率44.4%，同比下滑6.7pct。子公司和成显示/安庆飞凯分别实现净利润1.50/0.36亿元，同比降17%/12%，孙公司和成新材料（液晶单体及中间体）实现净利0.45亿元，同比增65%。公司综合毛利率42.5%，同比降3.9pct，销售/管理/研发/财务费用率分别增0.2/1.9/0.2/0.9pct至7.1%/10.4%/8.0%/2.5%，股票及基金增值致公允价值收益0.71亿元。
　　国内面板行业景气回升有望助益公司混晶业务
　　据公司公告，2019年我国面板产能达1.51亿平方米，全球占比49.2%，2020年伴随富士康10.5代线等产能投产，国内产能占比有望继续提升。而另一方面，由于持续亏损，韩国LGD、台湾友达、群创及日本松下陆续计划减产，预计2020年行业产能出清12%，面板行业供需有望恢复均衡，据WitsView，2020年以来液晶电视面板价格已回升约19%，我们认为下游景气修复有望助益公司混晶业务盈利水平。
　　加速布局LCD/OLED显示材料及IC材料
　　公司持续发力显示及IC材料领域，“5500t/a合成新材料项目”、“TFT光刻胶项目”、“50t/a高性能光电材料项目”及“集成电路封装材料基地项目”持续推进，3月11日，公司公告拟公开发行可转债募集不超过8.32亿元，用于“年产10000吨紫外固化光纤涂覆树脂”、“2000吨新型光引发剂”、“年产500公斤OLED显示材料”、“年产150吨TFT-LCD合成液晶显示材料”等项目，我们认为在投项目后续有望贡献业绩增量。
　　维持“增持”评级
　　由于液晶面板价格承压，我们调整公司2020-2021年净利预测分别至3.4/4.6亿元（前值4.8/5.9亿元），并预测2022年净利5.8亿元，对应EPS分别为0.66/0.88/1.13元，结合可比公司估值水平（2020年平均39倍PE），给予公司2020年37-41倍PE，对应目标价24.42-27.06元（原值19.11-20.93元），维持“增持”评级。
　　风险提示：下游需求不达预期风险、核心技术失密风险。